公司2020 年实现营收634.3 亿元，同比+10.0%，实现归母净利润133.9 亿元，同比+7.8%， 在疫情背景下保持稳健成长。2021 年受益于下游需求复苏+芯片供应链吃紧引发的行业整合，公司21Q1 实现收入140.0 亿元，同比+48.4%，归母净利润21.7 亿元，同比+45.0%。公司在数字化转型领域的布局更趋完善，看好公司长期发展空间，维持“买入”评级。

    2020 年维持稳健增长态势，剔除汇兑影响后实际增速近15%。公司2020 年实现营收634.3 亿元，同比+10.0%，实现归母净利润133.9 亿元，同比+7.8%，扣非后归母净利润128.1 亿元，同比+6.4%。整体来看2020H1 疫情冲击下安防业整体承压，H2 随着疫情逐步取得控制相关需求逐步复苏，公司作为行业龙头韧性更强，全年保持稳增长，其中归母净利润增速略低于收入端，主要源于公司2020 年创新业务盈利增速高于公司传统主业（创新业务子公司中少数股东持股比例为40%，所以归母净利润只并表60%）。成本端而言，公司2020 年毛利率为46.53%，同比+0.54pct。费用端而言，公司2020 年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.97/-0.34/ +0.53/+1.73pcts，其中财务费用承压主要源于人民币升值背景下，公司2020 年汇兑损失9.27 亿元，若剔除汇兑影响则公司实际业绩增速接近15%。现金流方面，公司2020 年收现比为1.07，同比+0.04，净利润现金含量为1.18，同比+0.56，得益于公司优秀的回款能力。公司2020年人均创收&人均盈利分别提升14.5/2.4 万元，彰显公司前期在统一软件构架等方面的投入逐步迎来收货。就单季度而言，公司Q4 单季度营收214.8 亿元，同比+20.6%，归母净利润49.5 亿元，同比+12.8%，若剔除汇兑影响则公司20Q4实际业绩增速同样接近15% 。公司20Q1~Q4 收入增速分别为-5.2%/+6.2%/+11.5%/+20.6%，表明公司逐步摆脱疫情带来的负面冲击，重回稳定增长通道。

    2020 年前低后高，H2起国内外各版块迎来显著复苏。分地区来看，1）国内方面：营收同比+10.6%至458.1 亿元，毛利率同比-1.1pct 至44.9%（毛利率承压部分源于低毛利率的建造工程业务占比提升），其中PBG 营收同比+4.6%至163.04 亿元，20H1疫情影响下政府项目推进迟缓，公司上半年PBG增速为-5%，但Q2 起PBG 增速已逐步转正，H2 随着疫情影响基本消除，公司下半年PBG增速提升至+11%，助力全年实现5%左右的稳健增长。展望2021 年PBG 在新基建带动下有望保持良好增长态势（我们月报中观测到的招投标数据显示21Q1国内政府端安防项目招标&中标额分别同比+103%/+46%）；EBG 营收同比+20.6%至151.8 亿元，主要源于大企业需求韧性强，公司H1/H2 同 比增速分别为20%/21%。展望2021 年，公司在数字化转型领域的布局更加完善，AI 能力进一步产品化，供给端改善有望推动需求端加速落地；SMBG 营收同比+3.5%至96.8 亿元，其中H1/H2 同比增速分别为-27%/+27%，主要源于渠道端需求波动性更大，自20H2 起随着宏观经济复苏，渠道端需求迎来加速反弹，我们预计2021 年有望延续。2）海外方面：营收同比+9.0%至177.0 亿元，毛利率同比+4.8pcts 至50.7%，疫情期间公司积极推出防疫产品对冲传统安防需求延后释放的影响，后续随着疫情影响逐步消除（各地区间差异较大），传统安防需求迎来复苏（H1/H2 同比增速均为+9%），21 年随着各国疫苗接种顺利推进，看好传统安防需求保持回暖趋势。公司创新业务营收同比+39.0%至61.7 亿元，其中萤石与机器人业务收入体量分别达29/14 亿元（对应增速为13%/67%），其他创新业务中微影（红外）、睿影（安检）、汽车电子等亦有不俗表现，整体来看创新业务营收占比达10%，已成为公司重要的增长来源。

    21Q1 受益需求复苏+行业整合，公司业绩表现亮眼。公司2021 年Q1 实现收入140.0 亿元，同比+48.4%，归母净利润21.7 亿元，同比+45.0%，扣非后归母净利润20.2 亿元，同比+37.6%，超市场预期。我们认为公司一季度表现亮眼，主要源于1）21Q1 低基数：受疫情影响下，20Q1 传统安防需求承压，而21 年疫情影响基本消除，SMBG 等板块加速迎来复苏；2）自去年下半年以来，由于安防芯片龙头海思受限叠加全球晶圆产能紧张，安防芯片交货周期拉长影响下游终端出货节奏，其中海康威视作为行业龙头供应链资源更加丰富，同时前期已储备大量存货（21Q1 存货高达133 亿元），在此背景下进一步实现份额整合。

    公司21Q1 毛利率为46.8%，同比-0.54pct 但相对于19Q1 提升2pcts，传统业务毛利率上行源于公司产品结构调整，以及Q1 受芯片端涨价影响相对有限；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.8/-0.8/-0.9/+1.5pcts，公司21Q1 仍面临汇兑损失，剔除其影响后实际业绩表现更佳。

    公司在数字化转型布局趋于完善，中长期视角下我们坚定看好公司长期价值。

    公司看好智慧城市、企业数字化转型等领域未来需求，积极强化自身在数字化转型领域的布局：1）硬件层面：从可见光到非可见光的拓展有更多落地，真正做到全面感知，并基于这些感知技术做了更多硬件融合的品种；2）软件层面：

    统一软件技术体系下组件仓库累计的组件数2020 年也从1600+提升至2300+个，数智底座、AI 开发平台2.0 版本、低代码引擎等技术让公司的AI 能力进一步产品化，加速数据及客户粘性的正循环等。受益于公司能力的提升，下游应用端目前也出现加速落地趋势，有望助力公司未来保持良好发展态势。我们持续看好公司在数字化转型赛道上的布局，这是未来产业物联网时代最大的赛道，海康威视也是布局最早、同时需求挖掘最持续的企业，坚定看好公司未来发展。

    风险因素：需求不及预期；海外竞争加剧；AI 进展低于预期；汇率波动风险。

    投资建议：目前下游需求迎来全面复苏，我们上调公司2021-2022 年EPS 预测为1.72/2.14 元（原预测为1.71/2.14 元），并新增2023 年EPS 预测为2.61元。公司是全球安防龙头，中美摩擦对公司的影响也已充分体现，疫情的负面冲击已基本消除，公司基本面持续向好，并在2021 年供应链紧张背景下有望提升市场份额；展望未来，公司龙头地位巩固，并且是国内企业数字化转型市场中卡位最好、布局最坚定的厂商之一。我们坚定看好公司的中长期布局及龙头地位，给予2021 年PE=50 倍，目标价86 元，维持“买入”评级。