核心观点：齐翔腾达受益产品价差改善以及控股股东协同优势：（1）产品价差改善。2023 年下半年公司主要产品顺酐、甲乙酮、MTBE 价差持续扩大，公司毛利率、净利率环比提升。（2）控股股东协同。山能集团是间接控股股东，公司有望与山能集团发挥战略协同优势。

    　　公司是甲乙酮、顺酐的全球龙头企业。公司主要从事化工制造业务。自成立以来致力于将碳四转化成高附加值精细化工产品的研发、生产和销售，同时稳步推进碳三产业链的布局。2022 年末，公司甲乙酮装置的设计产能达到26 万吨/年，国内产销份额占比达50%左右，产能位列全国第一。顺酐产能超40 万吨/年，是全世界最大的顺酐生产企业。

    　　在建产能较多，打开公司未来成长空间。截至2022 年底，公司正丁烷线、异丁烷线和丁烯线产能分别为40.00 万吨/年、95.00 万吨/年和90.00 万吨/年。公司持续扩大产能，在建工程主要由20 万吨/年异壬醇项目、10 万吨/年PMMA 项目等构成，30 万吨/年环氧丙烷项目生产线已建设完工，打开公司未来成长空间。

    　　原材料碳四价格下降，公司有望受益。对异辛烷征收消费税的政策落地后，异辛烷价格持续下跌。公司主要使用C4 生产顺酐、甲乙酮以及MTBE 等产品，2022 年异辛烷产量仅25 万吨，征收消费税对公司营收影响有限。与此同时，由于C4 价格下跌，公司采购原材料成本有望下降，有望受益。

    　　有望与山能发挥协同优势。山能新材料是公司间接控股股东，借助山能集团在资源上的优势，公司有望不断深化与山能新材料、山能集团在产业板块上的战略协同，提升公司市场竞争力和行业影响力。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为-3.55、5.41、15.72 亿元，EPS 分别为-0.13 元、0.19 元、0.55 元，按照2024 年EPS 以及40-45 倍PE，对应合理价值区间7.60-8.55 元，对应PB 估值1.58-1.78 倍，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。产品价格下跌，产能投放不及预期。