事件：

    　　公司发布 2017 年年报，17 年公司实现营业收入 222.26 亿元，同比增长 278.3%；实现归属于上市公司股东的净利润 8.5 亿元，同比增长 69.1%；实现扣非净利润8.2 亿元，同比增长 70.97%；EPS 0.48 元。其中 17Q4 单季实现营收 94.45 亿元，实现归属于上市公司股东的净利润 2.76 亿元，全年业绩表现良好，但四季度业绩低于我们此前预期。

    　　评论：

    　　1、营收和利润高增长源于景气度改善和设立供应链业务平台。公司 17 年营收和利润大幅增长的主要原因是甲乙酮、顺酐等产品价格回暖、5 万吨顺酐扩产完成以及投资设立淄博齐翔供应链公司。17 年公司主要产品甲乙酮和顺酐的价差表现均处于近年来的最好水平，尤其是 17Q4 的整体表现更是刷新 13 年以来的新高。

    　　2、顺酐 17Q4 行情“暴涨”，行业格局逐步好转；公司副产蒸汽园区化供应是亮点。进入 10 月下旬以后，顺酐现货市场供应面非常紧俏，价格阶段性暴涨至了 13000 元/吨以上。主要因为下游不饱和树脂行业的整体需求受到全运会、金砖峰会以及环保督查限产等方面因素制约，正常采购周期延后，加之下游旺季叠加，导致短时间内市场需求突增，顺酐一货难求。长期看，顺酐行业格局正在逐步好转。正丁烷法的盈利和平均开工水平明显好于苯氧化法，后者存在加速出清的可能。新建 5 万吨顺酐在 17 年 11 月下旬投产后，公司总产能达 20 万吨，一跃成为国内最大的顺酐生产商。此外，公司顺酐装置副产的大量蒸汽能够借园区公用工程之便利进而充分消纳，是齐翔顺酐装置长期保持高开工率的核心因素。

    　　3、甲乙酮外需拉动强劲，景气预计将持续。17 年 7 月壳牌欧洲炼厂发生事故，导致其甲乙酮装置完全停产，中国、日本等主要甲乙酮生产国向欧洲输出货源造成本地现货市场偏紧。尤其是 17Q4 的甲乙酮价格、价差表现均创造了 2011 年日本地震以来的新高。今年一季度情况看，甲乙酮出口依然表现抢眼。前两个月甲乙酮出口量增幅分别同比达到 2 倍以上和 46%。由于欧洲市场尚未恢复，且日本丸善装置 4 月起将进行大检修，预计甲乙酮仍将保持较高的景气程度。

    　　4、公司实控人变更，供应链业务发力，未来看整合资源再造一个齐翔。公司实控人变更后，首先布局了供应链业务，设立了鄂尔多斯、广州、香港三大子公司，并购了大连联商，仅半年就完成了 127 亿元营收。未来规划方面，年报指出一方面要内涵挖潜，另一方面通过收购兼并，整合资源，用 6 年时间再造一个齐翔，逐步向“从原油到碳四、贯穿化工全产业链的世界级企业”的最终目标迈进。目前公司第一期员工持股计划已经完成，未来的资本运作空间值得期待。

    　　投资建议：我们预计 2018 ~ 2020 年公司实现归属于母公司净利润分别为 9.7 亿元、11.4 亿元和 12.8 亿元，对应 EPS 分别为 0.55 元、0.64 元和 0.72 元，现价对应的 PE 分别为 24.1、20.6 和 18.3 倍，维持“审慎推荐”评级。

    　　风险提示：国际油价大幅下降；产品需求不及预期。