10 年净利润增长19%，符合我们的预期

    公司2010 年实现营业收入16.23 亿元，同比增长12.82%；归属于上市公司股东净利润0.76 亿元，同比增长18.75%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润0.64 亿元，同比增长4.51%；摊薄后每股收益0.57 元，符合我们的预期。利润分配方案为10 股转增3 股，并派现3 元（含税）。

    毛利率略微降低，销售和管理费用率平稳，存货增加

    2010 年公司毛利率同比微降0.62 个百分点至19.08%，主要因为人民币升值、劳动成本增加和原材料涨价导致。

    销售费用率微降0.13 个百分点至4.66%；管理费用率同比提高0.2 个百分点到6.84%，这是由于期末对发行费用进行重新确认，将广告费、路演费、上市酒会等费用计入当期管理费用，另管理人员薪酬和研发支出同比增加。

    年末存货较年初增加36.46%，主要是销售增加导致备货增加。

    具有综合竞争优势，有利于缓解蚕丝价格高企造成成本压力

    10 年以来蚕丝价格大幅上涨，短期来看可受益于此次原料涨价带来的产品价格提升，长期来看原材料维持高位仍将对公司毛利率形成压力。

    但公司具备综合竞争优势，且公司可采用减少混纺比例等方式，均有利于缓解成本压力。公司近年来逐步重视技改和新产品研发投入，研发支出逐年递增；初步形成了从蚕茧收烘、缫丝织绸到成衣制作的完整丝绸产业链；

    同时积累了一大批稳定并且优质的客户资源，通过了多家国际知名品牌的资质认证。

    近看募投进展，远看品牌建设，维持“买入”评级

    募投项目进展对公司短期业绩影响较大，产能提升的同时，自动化水平提升在人工成本上升的背景下也有益于公司发展。

    10 年12 月公司公告变更募投项目打造终端内销品牌，随着“浙江嘉欣丝绸品牌服饰分公司”的建立，国内营销网络的拓展对公司未来发展意味着踏上一个新平台，是顺应此产业升级趋势的必然举措。

    我们认为，现有业务估值基本合理，为公司股价提供了安全边际。品牌一旦转型成功将带来业绩与估值的双重提升，看好品牌转型为公司带来的发展空间，预计11-13 年摊薄EPS 为0.80、1.05、1.33 元，维持“买入”评级。

    风险因素为品牌培育期较长，且不同的经营思路对管理层挑战较大。