事件

    　　4 月21 日晚，公司发布2021 年第一季度报告。公司2021Q1 实现营收12.75 亿元，同比增长73.16%，归母净利润1.08 亿元，同比增长74.59%，扣非净利润1.00 亿元，同比增长92.37%。

    　　简评

    　　1、公司业绩持续高增，2021Q1 业绩好于此前预告中值。

    　　公司2013 年以来连续8 年保持较快增长势头，每年扣非净利润同比增速均不低于20%，其中有6 年增速超过36%（2014 年20.63%，2020 年26.34%），在智能控制器行业中表现突出。

    　　2020Q2 以来，公司扣非净利润持续保持较快增长势头，近四个季度的同比增速分别为20.70%、48.71%、44.93%和92.37%。虽然2020Q1 受疫情影响，同比下滑9.02%，基数略低，但2021Q1扣非净利润较2019Q1 仍增长75.44%，表现强劲。

    　　根据公司业绩预告，预计2021Q1 归母净利润0.99 亿元至1.11 亿元，同比增长60%-80%，扣非净利润0.94 亿元至1.04 亿元，同比增长80%-100%。公司2021Q1 实际实现归母净利润1.08 亿元，扣非净利润1.00 亿元，分别同比增长74.59%和92.37%，均高于预告中值。较快的业绩增长反映智能控制器行业维持高景气度，公司作为龙头，份额持续提升。公司2021Q1 归母净利润增速低于扣非净利润增速，主要原因是政府补助同比减少330 万元。

    　　2、诸多不利条件下毛利率、净利率仍提升，规模效应显现。

    　　2021Q1，公司毛利率为19.86%，同比提升0.05pp，净利率8.65%，同比提升0.03pp。考虑到近期电子元器件涨价、货源紧张，人民币汇率较2020Q1 明显升值，此外公司自2020H2 起将销售费用中的货物运输费用重分类至主营业务成本，因此公司2021Q1 毛利率仍同比提升实属不易。我们认为这与公司优化产品结构、提升经营管理效率、规模效应显现有关。公司2021Q1 期间费用率为9.75%，同比下降1.70pp，其中管理费用率同比下降1.16pp。

    　　3、公司增加存货以应对原材料紧缺问题。

    　　2021Q1，公司存货达到13.11 亿元，同比增加5.54 亿元，环比增加2.66 亿元，主要是公司增加原材料备货，以应对电子元器件紧缺涨价风险。我们认为，公司库存增加一方面反映了公司的调货能力较强，另一方面也为未来产品正常交付奠定良好基础。实际上，公司2018 年在MLCC 暴涨背景下，依然实现每个季度的收入与利润双增长，且四个季度收入增速均高于30%，归母净利润增速均高于20%。公司也因备货，2021Q1 的经营净现金流为-0.61 亿元，而2020Q1 为1.56 亿元。

    　　4、智能控制器市场空间超万亿元，中国供应商的春天已来临。

    　　智能控制器可以广泛应用于汽车电子、家用电器、电动工具、工业控制、智能建筑、医疗设备等众多领域。我们估计，2019 年，全球汽车电子、家用电器、电动工具控制器市场规模分别约为6852 亿元、1437 亿元、154亿元，全球智能控制器市场规模约为1.4 万亿元，海外供应商占据主动地位。智能控制器行业的专业化分工大势所趋。出于对产品要求的提升及成本控制的考虑，越来越多终端厂商开始将智能控制器外包给专业厂商进行设计生产，海外家电龙头以及电动工具龙头厂商已基本全面外包控制器，目前汽车控制器行业也呈现该趋势。

    　　智能控制器ODM 渐成主流。行业发展初期以OEM 为主，随着专业化分工发展以及智能控制器企业技术实力不断增强，行业经营模式逐步向ODM 业务模式转型，目前家电控制器市场ODM 份额40%，电动工具控制器ODM 份额70%。竞争格局“东升西落”。中国ODM 厂商优势明显，包括工程师红利、供应链优势、良好的成本费用控制、7*24 小时服务响应、敏捷交付等，而2020 年的新冠疫情进一步加速了份额向中国厂商的转移。这些趋势加速了中国智能控制器ODM 供应商在全球份额的持续提升，公司受益明显。

    　　5、公司汽车智能控制器布局具有先发优势，在手订单预计超过50 亿元。

    　　汽车电子产品须满足“车规级”要求。在器件层，汽车级器件相比工业级器件，必须具备更好的温度适应能力、更优质的器件性能、更高的一致性和可靠性，必须满足更严格的标准（如ISO／TS 16949、AEC 标准等）。在系统层，ISO 26262 要求整车厂和供应商必须遵循并记录功能安全开发流程（从开始制定规格直到量产发布），以使其设备具备在商用车辆内运行的资格。除行业标准外，海外头部整车厂还有更为严格的企业标准，对供应商的资质认证周期可能长达3 年。2019 年以来，公司相继获得全球知名汽车零部件公司博格华纳（列全球汽车零部件供应商第25 位）、尼得科（全球第四大马达供应商）的控制器订单，在手订单超50 亿元，标志着公司汽车控制器业务取得实质性突破。公司与博格华纳合作产品涉及冷却液加热器控制器等，且系其全球平台项目。

    　　根据2019 年5 月博格华纳与北汽新能源交流新闻，博格华纳高压液体加热器已拿到大众MEB 平台、宝马、吉利等公司的电动汽车订单，此外2017 年起博格华纳向特斯拉Model 3、蔚来ES8 提供空气加热器。我们认为，和而泰已成为博格华纳全球合格供应商，有望通过博格华纳进入大众MEB、宝马、吉利等顶尖整车厂供应链。

    　　6、星链全球覆盖完成在即，国内卫星互联网发展有望提速，公司卫星互联网射频芯片已经小批量交付。

    　　据新浪科技报道，SpaceX 于4 月7 日发射60 颗卫星。乔纳森·麦克道尔维护的统计数据显示，星链目前已经有1378 颗卫星在轨道内运行。SpaceX 的总裁兼首席运营官格温·肖特韦尔在4 月6 日举行的卫星2021 利奥数字论坛的小组讨论中表示：“我们确实已经覆盖了全球范围，但我们还没有完全实现全球互联。我们希望大约在发射28 次之后实现全球范围内的覆盖。” 这意味着，再发射4-5 次之后，SpaceX 就能跨越全球覆盖的里程碑，届时SpaceX 在轨卫星数量预计将超过1600 颗。我们预计，近期国内卫星互联网发展有望提速。公司的卫星互联网射频芯片布局领先，2020 年下半年其低轨卫星T/R 芯片已开始小批量交付，公司未来有望充分受益。

    　　7、盈利预测与投资建议：公司在家电、电动工具控制器领域处于领先者位置，汽车电子控制器取得实质性突破，在手订单大幅增加。子公司铖昌科技在手订单饱满，向卫星互联网射频芯片产业的拓展顺利，如成功分拆上市将进一步提升其在行业内的竞争优势。市场担忧芯片缺货及涨价，实际上公司大客户集中，货源协调能力更强，预计已向下游实施了价格传导。我们预计，公司2021-2023 年营收分别为63.9 亿元、83.2 亿元、107.7 亿元，归母净利润分别为5.9 亿元、8.1 亿元、11.3 亿元，对应PE 分别为33X、24X、17X，维持“买入”评级。

    　　8、风险提示：疫情影响超预期；芯片紧缺；汇兑损失；射频芯片与汽车控制器发展不及预期；国际博弈影响等。