事件：

    近日，公司发布2020 年半年报：2020 年上半年公司实现营业收入26.59亿元，同比增长24.91%；归母净利润5.81 亿元，同比增长6.34%；扣非后归母净利润5.04 亿元，同比增长667.76%。

    要点1：业绩表现突出，扣非后归母净利同比增长超过7 倍2020 年上半年公司实现营业收入26.59 亿元，同比增长24.91%；扣非后归母净利润5.04 亿元，同比增长667.76%；若剔除费用化的H 股发行开支3200 万元的影响，公司则实现扣非后归母净利润5.32 亿元，同比增长超过7 倍。单看二季度，Q2 公司实现归母净利润3.26 亿元，同比增长727.48%，环比增长27.61%，业绩表现突出。

    公司毛利率大幅提升，2020H1 为42.12%，较去年同期增长7.32 个百分点。

    费用率有所下滑，2020H1 销售费用率为7.71%，较去年同期减少1.11 个百分点；管理费用率为7.52%，较去年同期增加0.07 个百分点。虽然受到上半年港股发行费用的影响，但2020H1 整体净利率为21.78%。

    我们认为，公司毛利率和净利润的大幅提升，均印证我们此前盈利能力逐步恢复的逻辑。随着公司费用率不断改善、叠加原料药和CDMO 毛利率逐步提升，公司稳健增长的态势有望持续。

    要点2：布局肝素全产业价值链，制剂竞争优势逐步显现公司已建立完善的肝素全产业价值链的商业模式，拥有最先进的供应链管理及世界领先的设施，在行业位居前列。

    原料药方面，公司是全球最大的肝素API 供货商，尤其是在去年下半年定价模式调整后，毛利率明显提升，同比提升10.49 个百分点，毛利率已恢复至正常水平。

    制剂方面，公司已经成为中国最大及全球第二大依诺肝素钠注射液生产商及销售商，占据6.4%的全球市场份额。

    依诺肝素钠制剂为治疗静脉血栓栓塞和肺栓塞等多种适应症的 “金标准”

    抗凝血及抗血栓药物，具有庞大的市场需求及巨大的增长潜力，2019 年全球销售27.36 亿美元。

    得益于差异化和本土化的营销策略，公司依诺肝素钠注射液销量大幅增长，在欧盟，销量从2017 年的不足2000 万支增长至2019 年逾8000 万支；在中国，销量从2017 年的323 万支增长至2019 年的669 万支。

    今年6 月，公司Inhixa 品牌依诺肝素制剂在瑞士获批上市，且坪山产业园已获得EMA 批准，为扩大欧盟市场提供充足的产能。此外，公司Prolongin或将成为国内首款基于质量一致性评价获得批准的依诺肝素钠注射液。

    公司立足原料-制剂一体化，先进的整合供应链管理确保肝素产品的安全性、可靠性、稳定性及质量，与欧盟市场同类产品相比，公司的依诺肝素钠制剂具有较低的疑似不良反应率，其竞争优势逐步凸显。

    要点3：创新药进展不断推进，CDMO 业务盈利水平和规模持续提升针对肿瘤和心血管等具有较大的医疗需求缺口的治疗领域，公司已布局超过30 个first-in-class 创新药。今年上半年，RVX-208 于今年2 月获得FDA突破性疗法认定后，关键性III 期临床方案于6 月再获批准；即将启动Oregovomab 国际多中心III 期临床试验；公司参股的Kymab 旗下治疗中度至重度特异性皮炎适应症（湿疹）的新药KY1005 已完成的IIa 期临床试验，结果显示其达到所有主要临床终点，证明其安全性和湿疹治疗的有效性。

    此外，伴随着业务产能进一步提升及客户结构优化，公司CDMO 业务盈利水平和规模持续提升，毛利率较去年同期上升8.04 个百分点。基因治疗领域市场空间广阔，根据中报披露，细胞和基因治疗CDMO 市场规模将从2018 年的15 亿美元增长至2024 年的57 亿美元，CAGR 达24.9%，赛湾生物未来发展空间巨大。

    投资建议：

    公司作为肝素原料药制剂一体化领先企业，业绩稳健增长，已布局超过30 个first-in-class 创新药，CDMO 业务盈利水平和规模持续提升，赛湾生物未来发展空间巨大。我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为59.14亿元、67.89 亿元和77.18 亿元，同比增速为27.9%、14.8%和13.7%，归母净利润分别为10.72 亿元、13.22 亿元和15.89 亿元，同比增速为1.2%、23.3%和20.2%，对应8 月28 日收盘价，预测EPS 分别为0.73/0.90/1.08元，对应市盈率分别为34X、27X、23X，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：新药研发不及预期、肝素粗品价格波动、海外市场拓展不及预期、制剂销售不及预期。