事件：全资子公司境外参股子公司OncoQuest拟借壳韩国Dual 实现境外上市，研发项目获得资金支持同时公司投资项目实现资产升值。

    　　点评：

    　　OncoQuest 海外借壳上市，研发获雄厚资金支持。全资子公司美国海普瑞参股公司OncoQuest，拟向韩国上市公司Dual 出售其拥有的与免疫治疗在研药品Oregovomab 相关的全部权益（ 不包括OncoQuest 持有的深圳昂瑞股权，大中华权益仍在控股子公司深圳昂瑞）。OncoQuest 通过Dual 借壳上市，交易方案：估值3 亿美金，Dual 向OncoQuest 发行股份及可转债1.12 亿股，发行后OncoQuest持股比例50.7%，为第一大股东，美国海普瑞将直接持股17.85%，同时通过Quest Pharma Tech 持股3.1%；此外，Dual 拟使用自有资金6500 万美金用于支持Oregovomab III 期临床试验费用。我们认为Oncoquest 海外上市主要意义： 1）获得大量现金投入研发，Oregovomab III 期临床研究项目有望在三季度启动，2 年左右完成三期临床，有望加速推进研发进程；2）此次交易中海普瑞预计产能超1亿美金的一次性投资收益，投资项目实现资产升值。

    　　原料药持续高景气，依诺肝素制剂销售海外销售势头强劲。预计20年肝素原料药9 万亿单位（18 年8 万多亿单位），价格随行就市后预计贡献8 亿净利润。肝素原料药受制于猪小肠，属于资源品，且公司在上游猪小肠全球布局最强，奠定全球龙头地位，下游肝素制剂需求旺盛，肝素原料药业务中长期有望持续稳定增长。公司依诺肝素经过欧洲进院推广后，凭借产品质量和成本优势，销售势头强劲，疫情影响不大，20 年有望量价齐升：1）量：目前仅次于赛诺菲全球第二，预计未来三年复合增速40%以上，20 年预期销量1.5 亿支，长期销售目标10 亿支，全球占比2/3；2）价格：成本推动终端价格上涨+药店占比提升（药店价格是医院的1.5 倍，目前药店销量占比30%，未来70%），依诺肝素盈利有望大幅提升。

    　　盈利预测与估值。公司作为全球肝素原料药绝对龙头，全球份额40%，同时肝素制剂未来也将是全球龙头（目前依诺肝素欧洲份额20%，美国今年和山德士合作开始供货），生物药CDMO 爆发性增长中，创新药布局前瞻。预计20-22 年净利润分别为10.7/13.7/18.1 亿元，分部估值20 年合理估值500 亿元，对应PE 47 倍，“买入”评级。

    　　风险提示：产品销售不及预期；创新药研发低预期；肝素粗品采购低预期等。