收入规模承压，Q2 业绩小幅增长。2022H1 公司实现营收20.06 亿，同比-11.86%，归母净利润1.36 亿，同比-9.93%，扣非后归母净利润1.25亿，同比-7.61%；其中Q2 单季度收入和归母净利润分别为11.23 亿和0.80 亿，分别同比-18.90%和+2.27%。上半年公司产品和业务需求有所下降，受益于减水剂产品提价，公司盈利水平改善，Q2 业绩小幅回升。

    盈利水平小幅提升，市场开拓顺利。分业务看，上半年外加剂和技术服务检测业务收入分别为11.78 亿和2.35 亿，分别同比-17.22%和-6.27%，主要由于疫情反复、施工放缓、地产承压等因素影响，其中外加剂业务毛利率同比提高1.73pct 至20.21%，主要受益于上半年产品提价，技术服务检测业务盈利水平表现良好，毛利率同比提高3.95pct 至38.75%。分区域看，公司核心区域华东地区受疫情影响收入同比-14.55%至9.42 亿，中南地区表现保持韧性，收入为5.99 亿（-1.02%），华中、东北和海外地区市场开拓效果明显，分别实现收入1.01（+295.12%）/0.77（+496.49%）/2.36（+91.31%）亿元。

    现金流显著改善，应收账款规模稳定。上半年公司综合毛利率20.2%，同比+1.3pct，净利率同比基本持平。期间费用率小幅提高1.26pct 至11.97%，其中销售/管理/财务/研发费用率实现4.12%/3.52%/0.34%/3.99%，同比提高0.13/0.25/0.25/0.63pct。受益于Q2 销售回款同比增加，上半年累计实现经营性净现金流1.44 亿，去年同期为-1.37 亿。上半年应收账款为34.44 亿，同比+0.98%，应收账款周转率0.63 次，小幅下降0.34 次。

    产能投放持续推进，探索光伏应用场景。公司上半年可转债成功发行，西南地区外加剂部分项目和浙江技改项目已陆续投产。此外，公司积极探索建筑节能和新能源领域应用，包括1）与云南新华签署框架协议，拟在建筑分布式光伏和集中式光伏发电项目合作，规模约1GW；2）与禾迈股份签署框架协议，将在分布式光伏、BIPV 等方面进行合作。

    风险提示：业务拓展不及预期；成本上涨超预期；需求不及预期。

    投资建议：下半年业绩有望延续改善，维持“买入”评级。

    下半年“稳增长”政策效果有望逐步显现，公司产品、服务需求有望获得改善，公司新投产产能将持续释放。近期，外加剂原材料价格已出现持续回落，有助于盈利水平进一步改善。考虑上半年需求情况影响，下调22-24 年EPS至0.43/0.57/0.69 元/股（调整前为0.52/0.62/0.70 元/股），对应PE 为12.1/10.1/8.9x，维持“买入”评级。