投资要点

    国内家纺龙头，业绩仍待复苏。起源于1956 年创办的长沙被服厂，旗下拥有梦洁、寐（2003 年创立）、梦洁宝贝（2006）、梦洁家居（2010）、线上品牌觅（2010）、七星洗护（2017）等品牌，主营高品质床品+高端洗护服务，连续12 年(2009-2020) 位列国内高端床上用品市场销量第一。2020 年营收22.2 亿元/同比-14.73%、归母净利润4492 万元/同比-47.39%。2021 年前三季度业绩有所回升，但尚未恢复至疫情前水平，营收同比+12.8%/较2019 年同期-9.3%、归母净利同比+8.8%/较2019 年同期-72.0%（费用增加致利润恢复程度不及营收）。截至2021H1 共1878 家门店（直营483+加盟1395 家）。

    渠道下沉受阻净关店，线上渠道保持双位数增长。2019 年开启智慧零售变革，推动智慧小店下沉三四线城市及重点社区，全年新开949 家智慧小店；2020 年疫情爆发，智慧小店抗风险能力较低、渠道下沉策略受阻，公司重新调整渠道策略，2020、2021 连续两年净关店，线下销售受影响较大。1）分渠道看，线上渠道保持双位数增长。2020 年线上/直营/加盟收入分别同比+10.4%/-18.2%/-20.0%，占比分别为19.4%/39.0%/41.5%，直营/加盟店数量分别较2019 年减少12%/13%；2021H1 线上/直营/加盟收入分别同比+14.2%/+4.6%/+25.9%，占比分别为18.8%/38.6%/42.7%，直营/加盟店数量分别较2020 年末减少2%/11%。2）分产品看，全品类均待进一步复苏。2021H1 套件/被芯/枕芯/其他收入分别同比+29.3%/+18.2%/+47.5%/-9.6%，较2019H1 分别-11.2%/-14.8%/-9.7%/-8.8%，收入占比分别为39.0%/29.1%/6.6%/25.2%。

    聚焦高端发展战略，打造高端床品第一品牌。2021 年初公司与国内知名咨询机构上海君智合作，从产品、渠道、运营、传播四个维度战略重塑梦洁品牌，2021 年5 月举行高端战略发布会。1）产品：国内首家获7A 原料及高端认证的床品企业，凸显产品品质；任命前LV 设计总监Vincent 为全球床品研究中心创意总监，凸显高端设计。2）渠道：发布全新终端形象，打造集品牌形象、高端产品、洗护服务于一体的综合体验场所。2021H1 公司积极调整渠道以适应高端战略，直营/加盟店较2020年末分别减少9/178 家。3）运营：着力打造“零售+服务”模式，针对高端床品“难洗、难晒”痛点，推出会员专享奢品级洗护服务。4）传播：2021 年8 月签约顶级流量明星肖战为品牌代言人，官宣当日梦洁线上销售额破6000 万。

    定增预案终止，股权激励有助于调动管理层积极性。2021 年2 月公司披露了定增预案，拟募资5 亿元用于品牌升级渠道建设、高端洗护中心建设、蚕丝原料基地建设三个项目，2022 年2 月决定终止此次定增。2021 年4 月推出第五期限制性股票激励计划，激励对象包括涂云华（董事、副总经理）、黄惠华（总经理）、成艳（副总经理）等高管及核心管理人员，两次行权期的行权条件分别为：2021 年及2022 年累计净利润、2023 年净利润分别不低于1 亿元、2 亿元。

    盈利预测与投资评级：公司为国内家纺龙头，疫情爆发后经历了重大战略调整，业绩尚未完全复苏。2021 年以来积极寻求战略变革，确立了聚焦高端品牌战略，卡位竞争相对较小市场（“梦洁”品牌价格带499-3999 元、“寐”品牌价格带1999-49999元，高于同行罗莱品牌800-3000 元）。我们认为高端品牌战略有利于公司发挥优势、强化竞争力，预计2021-2023 年公司归母净利润分别同比11.3%/20.0%/20.7%，对应PE 分别为55X/45X/38X，首次覆盖给予“中性”评级。

    风险提示：疫情反复影响居民消费，营销效果不及预期，股东减持等。