事件：公司于 4 月 30 日发布 2020 年年度报告及 2021 年一季度报告。公司 2020 年实现营收 103.04 亿元，同增 11.21%，实现归母净利润 4.31 亿元，同比下降 27.37%，实现扣非后归母净利润 4.01亿元，同比下降 26.17%。

    　　2021Q1 公司实现营收 19.19 亿元，同增 77.73%，实现归母净利润 0.40 亿元，同比扭亏为盈。

    　　疫情压力下积极应对，实现稳健增长。受国内外疫情、中美贸易摩擦等影响，客户需求落地延缓，相关业务受到冲击。公司抓住数据中心交换机、云视频会议等市场机会，2020 年全年实现营收 103.04 亿元，同增 11.21%。

    　　按产品分析，公司网络终端/企业级网络设备/通讯产品分别实现营收 9.19亿元/64.00 亿元/16.22 亿元，同比变动-31.97%/23.83%/17.28%。报告期内，公司来自国内外营收分别为 88.41 亿元/14.63 亿元，同增 9.92%/19.67%。

    　　公司在海外市场积极调整市场布局，优化客户结构，实现较大增长。

    　　2021Q1 扭亏为盈，实现七年来首次一季度正利润。公司 2021Q1 实现营业收入 19.19 亿元，同增 77.73%，实现归母净利润 0.40 亿元，与去年同期-0.52 亿元相比，大幅扭亏，同增 173.83%。由于公司业务的季节周期性，一季度业绩通常为全年低点，2021Q1 为 2015 年以来首次实现一季度正利润，我们认为疫情不利影响逐步减缓业绩恢复有望。

    　　研发加码深化产品价值，控费整体稳健。面对疫情的不利影响，公司坚持创新驱动发展战略，在智慧网络、智慧云、智慧通讯等领域形成整体解决方案，获得用户认可。2020 年研发投入为 13.64 亿元，占营业收入比例为13.24%，同增 9.38%，全年共申请专利 288 项，其中发明专利 221 项，外观设计专利 34 项，实用新型专利 33 项。公司加大研发投入，推动产品性能和服务能力提升，有助产业转型升级。费用方面，在宏观压力下，公司积 极 控 制 经 营 成 本 ， 2020 年 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为13.82%/3.44%/0.54%，三费率合计下降 0.8 个百分点，2020Q1 三费率合计为 21.24%，同比下降 6.06 个百分点，控费成效显著。

    　　具备先发优势，市场竞争力稳步提升。公司在智慧产业领域持续深耕，不断推动产业优化升级，已在智慧网络、智慧云、智慧通讯等领域具备一定的先发优势，市场竞争力稳步提升。企业级市场客户需求的差异性使公司客户粘性增强，据 IDC 数据， 2020 年子公司锐捷网络以太网交换机国内市场占有率第三，企业级终端 VDI 国内市场占有率第一；升腾资讯瘦客户机市场占比 31.8%，连续九年亚太市场份额第一，在国内以 39.9%的市场占比稳居第一。升腾资讯早在 2013 年进入桌面云行业，其引领的“桌面云 2.0”布局，作为针对不同场景的行业应用深度融合，能够满足客户个性化需求，未来发展趋势向好。

    　　投资建议：公司虽短期受疫情影响，鉴于云计算赛道整体向好，公司作为具备硬件+软件一体化解决方案能力的企业，抓住内循环、5G 商用等产业机会，有望进一步扩大各领域的市场占有率，我们预计 2021-2023 年归母净利润为 6.03、7.63、9.62 亿元，EPS 分别为 1.03、1.31、1.65 元，对应PE 为 18X、14X、11X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响订单交付；商誉减值风险；国内全要素生产率低迷，长期潜在增长率有放缓趋势；海外经济下行，外需疲弱；汇率变动风险；行业竞争加剧；原材料价格波动