2010 年，公司营业收入5.05 亿元，同比增长10.61%；净利润4485 万元，同比增长6.37%，低于我们此前的预期17%左右。业绩低于预期主要有三方面的因素，会计政策的影响占40%，募投项目投产进程放缓的影响占30%，产品盈利能力低于预期的影响占30%。

    会计政策变更的影响，主要是公司在2010 年度上市发行费用直接进入当期损益，金额为379.58 万元，影响EPS0.04 元。

    募投项目的投产进程略低于预期。2010 年，公司超纤领域的产销量为362万平米，低于我们400 万平米的预期10%左右。其一，公司进口设备进厂较预期晚1-2 个月；其二，公司募投项目11 月试生产之后以试样为主，并未实现大规模的销售。

    低端产品盈利能力下降。PVC、PU 等低端产品的实际盈利能力下滑，主要原因为原油价格上涨的大背景下，低端产品无法将成本上涨顺利地向下游传导。超纤领域毛利率基本保持不变，主要基于产能利用率的提高带来的成本的大幅降低。

    我们预计，2011H1 仍为第二代超纤的产品试样和市场开拓期，新生产线的富余产能将以第一代超纤产品的生产作为补充。鉴于具备高毛利、高价位的第二代超纤达产的低于预期，我们下调2011 年超纤产品的均价10%。

    2011-2013 年，公司产能的投放进程快于禾欣、同大、华峰等行业内其他龙头企业，成长性远超越行业增速。未来3-5 年，全球超纤行业将保持6-9%的成长，从区域结构上看，日本、韩国、意大利、台湾等增速放缓，超纤行业的产能逐渐向国内转移，国内超纤行业增速将达20-30%。

    我们调整2011-2013 年的EPS 分别为0.84 元、1.31 元和1.87 元，2011年、2012 年下调幅度分别为20%、23%，维持“增持”评级。

    风险因素：第二代超纤的市场开拓低于预期、下游纺织服装行业不景气。