公司是集纺纱、染色、织造、整理、制衣于一体的棉纺企业,与色织布龙头企业鲁泰属于同行。截至12年公司总资产38.1亿元,主营业务收入27.3亿元,其中面料占比84%,中档产品占色织布比重超7成,净利润2.3亿元,在色织行业收入和出口交货值列第四。目前联发年产1.5亿米色织布、2400万米印染布、830万件衬衫,而鲁泰年产1.8亿米色织布,7000万米匹染布、2000万件衬衫,联发色织布产能略低于龙头鲁泰。

    产能扩张促收入增长,毛利率略低但相对稳定。(1)业绩增速:上市后募投产能的逐步释放有效拉动业绩增长,公司成长性赶超鲁泰;(2)毛利率:中档色织布为主的产品定位差异导致毛利率低于鲁泰,但棉纱原材料波动小于棉花且自有采购比例高达40%,使得毛利率相对稳定;(3)存货周转率:产能保持一定外协比例(高点时占比约40%),产成品可直接销售,目前外协比重降至25%。

    为控制人工成本,织造环节外包比例达40%。11下半年起公司新建厂房对外招租个体经营户,公司进行纱线前导浸染并给予技术指导,经营户以单元模式独立承包织造任务,完成之后公司再对布匹进行后整理,目前织造外加工占自产产能约40%,协同合作有效节约人工成本、提高产能利用率。预计未来内部织造产能扩张有限,公司将根据市场接单适当增加外包单元数量,染色二期和后整理二期项目正在实施以合理配套扩张的织造产能。

    目前公司订单饱满、毛利率有提升空间,品牌经营仍是长期发展方向。公司接单情况良好,色织布和印染布订单排至8月,衬衫订单排至9-10月;价格同比略有增长,预计二季度毛利率能够持续提升。自有品牌“JamesKingdom”由于影响力有限成长道路较为艰辛,截止12年门店约150家,经营仍面临亏损,未来公司将在渠道推广、流行趋势把握等方面下功夫以逐步形成品牌优势。

    公司预告中报业绩增长10-30%,目前估值水平较低,维持增持。色织布占棉纺业份额仅为7%,未来发展前景仍然很大。预计13-15年EPS分别为1.33/1.60/1.90元,对应PE为8.7/7.2/6.1倍,目前估值水平安全。联发在中档色织布保持领先地位,未来将在行业集中度提升中受益,维持增持。