公司发布22 年三季报，22q1-3 收入37.3 亿，yoy-2%；归母净利2.9 亿，yoy-24%；扣非归母净利2.6 亿，yoy-29%。单22q3 收入12.2 亿，yoy-6%；归母净利0.7 亿，yoy-54%；扣非归母净利0.6 亿，yoy-56%。业绩小幅低于我们预期。

    收入增长较疲弱，单季利润率回落

    22q1-3 收入增速均偏疲弱，推测主要源于下游钢企开工率偏低（粗钢产能供给侧改革、基建/地产综合需求偏弱），此外我们预计钼合金业务规模或亦有所控制（22h1 包括钼合金业务的其他业务收入yoy-1%至6.3 亿）。

    22q1-3 公司综合毛利率19.9%，yoy-1.3pct；单22q3 毛利率19.6%，yoy-1.4pct，qoq-3.7pct，单季度毛利率有一定压力，或源于能源成本及耐材原料价格有一定上涨。22q3 整体费用率上升较多（单22q3 期间费用率13.7%，yoy+3.6pct、qoq+2.7pct，销售、管理、研发费用率均提升，汇兑收益贡献等，财务费用率有较多降低），进一步拖累盈利水平。22q1-3 公司归母净利率7.7%，yoy-2.3pct；单22q3 归母净利率5.4%，yoy-5.5pct，qoq-5.9pct。

    负债表依旧扎实，存货及两金周转均放缓，关注行业供给格局优化节奏22q3 末公司资产负债率33.8%，yoy+1.3pct，负债率基本稳定于较低水平，几无带息负债。22q1-3 公司存货周转天数为107 天，yoy +17 天；应收账款周转天数136 天，yoy+32 天。存货及应收周转均放缓推测主因下游需求较为疲弱。行业现阶段处于景气较为疲弱、分化逐步加剧阶段，北京利尔为代表的行业龙头优势（具备更全面服务能力、更强降本能力、产品组合供应优势）持续强化，关注耐材行业供给格局优化节奏。

    重视公司份额提升前景，下调盈利预测，维持“买入”评级下游需求疲弱叠加成本端边际压力，我们下调22-24 年公司归母净利预测至4.1/5.0/5.8 亿（前值4.8/6.0/7.2 亿），yoy +4%/21%/18%。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一，份额提升节奏或边际加速，公司25 年“三个一百”战略目标坚定推进，成长空间广、节奏或加快，结合可比公司估值情况，认可给予公司13x 23 年目标PE，小幅下调公司目标价至5.42 元，维持“买入”评级。

    风险提示：钢铁行业景气度低于预期，原材料价格大幅波动，合金业务拓展节奏低于预期。