公司发布21 年三季报，前三季度收入38 亿，yoy+18%，归母净利3.8 亿，yoy+3%，扣非归母净利3.6 亿，yoy+5%。单21q3 收入13 亿，yoy+16%，归母净利1.4亿，yoy+0%，扣非归母净利1.3 亿，yoy+4%。前三季度业绩承压，低于我们前期预期。行业整体承压，利尔为代表钢铁耐材龙头或迎份额加速提升机遇，重视预期差。

    收入延续较快增长，利润率承压

    21 年前三季度公司收入仍延续较快增速，源于：1）合金业务贡献一定收入增量（21h1 收入中其他业务收入yoy+100%至6.3 亿，收入占比同比+10.3pct 至25.5%）；2）耐材制品销量在行业整体承压的背景下增长或有进一步加速。

    21 年前三季度公司综合毛利率21.1%，同减4.8pct，毛利率降幅较大，主要源于采用新收入准则影响（预计影响3pct 左右），同时有收入结构变化（毛利率较低的合金业务收入占比同比提升）、原材料成本（镁砂/矾土等）同比提升亦有一定贡献。21 年前三季度归母净利率10.1pct，yoy-1.5pct；21q3 归母净利率10.9pct，yoy-1.7pct。

    钢铁耐材份额提升或迎加速机遇，期待转型钢铁客户集成供应商前景21 年主要耐材原料价格总体呈抬升趋势的背景下，耐材制品价格（尤其钢铁耐材）并未实现相应调整，耐材行业整体效益面临较大压力，行业分化或加剧，行业格局加速优化或迎机遇。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一，覆盖主流大中型钢铁客户，整包模式对客户及供应商为双赢模式，渗透率稳步提升背景下，行业龙头（具备更全面服务能力、更强降本能力、产品组合供应优势）竞争优势持续强化，行业低谷期份额提升节奏或加速。此外，依托公司在钢铁耐材制品领域优势，充分挖掘客户价值，近年布局钼合金类产品取得阶段性进展，2 万吨/年钼合金项目一期已顺利投产，转型“钢铁行业综合性集成供应商”

    前景值得期待。

    下调业绩预测，重视预期差，维持“买入”评级公司阶段性收入耐材原料价格上涨影响，盈利能力短期承压，我们下调21-23年公司归母净利预测至4.8/6.0/7.2 亿（前值5.5/6.6/7.8 亿），yoy +6%/25%/20%。

    我们看好行业承压背景下公司受益行业格局加速优化，同时公司转型钢铁客户集成供应商前景值得期待，市场对公司认知存在一定预期差，参考可比公司估值情况，认可给予公司15x 22 年目标PE，对应目标价7.54 元（前次目标价为7.36 元），维持“买入”评级。

    风险提示：钢铁行业景气度低于预期，原材料价格大幅波动，合金业务拓展节奏低于预期。