事件：公司近日发布2014年业绩快报，收入约达18.96亿元，同比增约28.0%；归母净利润同比增约40.26%，达约2.42亿元；EPS约0.40元。

    点评：

    全年表现优于竞争对手；第4季度增速趋缓。2014年公司收入及盈利增速表现优于其他耐火材料上市公司（如濮耐股份同期收入、归母净利润分别约为26.11亿元、1.63亿元，同比分别增约7.34%、33.48%）。第4季度实现收入约4.73亿元、同比增约2.94%，归母净利润约4580万元、同比增约8.07%；同期，濮耐股份收入、归母净利润同比分别增约0.65%、15.27%。第4季度公司收入、盈利增速环比明显趋缓（增速环比分别降约26.4、40.3个百分点），基本符合行业运营情况走势，印证下游钢铁行业需求不景气的大环境下企业内生增长（剔除收购并表效应）面临的较大压力。

    整包模式支撑盈利能力继续提升；第4季度同比有所回落。2014年公司营业利润约达2.65亿元，营业利润率约14.0%，同比增约0.9个百分点；第4季度营业利润约4141万元，营业利润率约8.8%，同比降约0.4个百分点。公司盈利能力相对于竞争对手处于高位（濮耐股份2014年全年、第4季度营业利润率分别约为7.3%、7.0%）。

    长期来看国内耐火材料行业增量有限、存量市场大且分散，特定企业的增长机会源自对竞争对手的整合及产业链的延伸。预计未来下游钢铁、水泥、玻璃、有色等行业对耐火材料的需求增量较为有限；但耐材竞争格局十分分散，龙头市场占有率仅在2-3%，存量市场的整合空间巨大。传统产业链增长乏力、竞争加剧的行业背景下，资金、客户等资源日趋向大企业集中。

    公司近两年收购整合、产业链延伸力度加大。2013年收购辽宁中兴、金宏矿业，完善产品结构及公司产业链，同时加大对建材、有色市场的拓展；收购后的整合进展顺利，正积极推进辽宁“菱镁矿开采——深加工——耐火材料”产业链基地的建设。2014年3月公司收购上海新泰山，加大对钢铁客户（宝钢）的渗透。

    公司资金优势明显，扩张动能强；模式创新下客户黏性较高；海外拓展空间大。

    耐材竞争需强大的资金支撑（客户以钢铁企业为主，垫资销售要求高；源自行业整合及产业链延伸的增长路径对资金要求高），这方面公司优势明显。

    公司在行业内首创整体承包模式，整合耐材材料及服务价值，推动钢厂整体耐材成本的降低，提高了客户黏性及公司盈利；目前正积极推进整体承包向“合同耗材管理”模式的升级，公司市场拓展及盈利能力有望进一步提升。

    公司海外拓展空间大。2014年10月与马来西亚东钢集团签订耐材整体承包合同，海外拓展再下一城；公司海外市场拓展尚处于初期，2014年中期海外收入占比仅约6%，远低于与濮耐股份同期22%的水平。

    维持公司“买入”评级。预计公司2014-2016年EPS分别约为0.40、0.55、0.68元，2015年3月2日收盘价13.64元对应PE分别约为34、25、20倍，给予公司2015年28倍PE，目标价15.40元，维持“买入”。

    风险提示：“合同耗材能源管理”推动不达预期，外延式扩张进度低于预期。