投资要点

    事件：

    天原集团发布2011 年半年报，报告期内实现营业总收入28.12 亿元，同比增长25.69%；营业利润4723 万元，同比下降35.19%；归属于上市公司股东的净利润6277 万元，同比下降4.97%。实现每股收益0.13 元，扣除非经常性损益后的每股收益0.07 元，每股经营性净现金流量为0.09 元。

    公司同时公告，拟以1.73 亿元收购控股子公司海丰和锐的少数股东股权，收购完成后，公司持有的海丰和锐股权将从94.4%增加至99.82%。

    点评：

    天原集团上半年盈利与公司7 月28 日发布的业绩业绩快报一致，也符合我们此前的预期。

    主营收入稳定增长。报告期内公司主营业务实现稳定增长，其中聚氯乙烯销售收入同比增长12.62%，产量24.73 万吨，同比增长2.36%；烧碱销售收入同比增长31.73%，产量21.08 万吨，同比增长5.88%。此外子公司宜宾海丰鑫华商贸有限公司的国内贸易业务量大幅增长以及去年9月份购并的子公司马边无穷矿业上半年财务并表也对收入增长有一定贡献。

    原材料成本上升导致毛利率略有下降。报告期内产品毛利率与上年同期相比下降1.48%，其中PVC、水合肼、三聚磷酸钠及水泥产品毛利率都略有下滑。毛利率下滑的主要原因是原料价格及能源价格上涨幅度较大，以及人力成本有所上涨，导致产品生产成本上升；而公司主要产品的价格上涨幅度小于成本上升幅度。报告期内公司的三项费用率基本保持稳定，毛利率下滑也导致了公司盈利水平阶段性略有下滑。

    产能逐步投放，具备良好发展潜力。从下半年起公司将逐步进入产能投放期。募投项目海丰和锐30 万吨/年PVC、32 万吨/年烧碱项目、2 万吨/年水合肼、3 万吨三氯乙烯项目年内即将投产；此外公司丁家窑磷矿项目建设在上半年已启动，项目建成后，该磷矿的矿石生产能力将从40 万吨/年提升至90 万吨/年。预计未来随着公司对上游产业链的整合和电石、煤炭、用氯产品开发等项目的建成投产，公司氯碱生产成本将逐步降低，产品的差异化提高，市场竞争力将得到全面提升。此外在国家出台“十二五”化学矿业规划明确对磷矿石资源进行整合的大背景下，公司在磷化工方面的发展潜力也将逐步显现。随着磷矿石及磷酸盐项目的陆续投产，公司未来有望成为国内为数不多的磷化工优势企业。

    给予“推荐”评级。我们预计公司2011-2013 年EPS 分别为0.33 元、0.63元和1.12 元。天原集团作为具有深厚历史积淀的PVC 企业，在PVC 生产技术、循环经济、氯碱相关精细化工产品开发等领域均领先同行；而随着配套资源的逐步投产，产业链完整的优势将得以体现，未来盈利能力将持续向好；

    同时依托雄厚的技术研发和产品开发能力，公司在精细氯碱化工及煤化工领域也有推出新产品的可能。我们认为公司在经历了过去几年布局上游产业链的夯实基础阶段后，目前处于快速增长期的起点，未来具备良好发展潜力。

    我们给予公司“推荐”的投资评级