事件：

    　　大北农发布2023年中报：2023 年上半年实现营收156.67 亿元，同比增长16.97%；归母净利润-7.74 亿元。其中，二季度单季营收78.91 亿元，同比增长13.82%，归母净利润-4.69 亿元。

    　　点评：

    　　饲料销量持续增长，毛利水平逆势提升。报告期内，公司饲料销售量达到278.16 万吨，同比增长18.34%；实现销售收入116.07 亿元，同比增长21.45%，市场占有率进一步提升。分品种，猪饲料和反刍饲料销量分别同比增长22.40%/16.54%，而水产饲料受下游行情低迷拖累，销量同比减少15.21%。尽管面临玉米、豆粕等饲料原料价格剧烈波动、养殖业不景气导致成长上涨压力向下游传导困难等压力，但得益于集采规模优势以及产品结构优化，公司饲料业务毛利率却逆势提升0.66pct 至12.11%。

    　　生猪规模持续扩张，完全成本明显回落。上半年，公司控股子公司生猪出栏172.53 万头，同比增长 38.3%；控参股合计出栏278.01 万头，同比增长40.2%。报告期末，公司能繁母猪存栏15.31 万头，同比增长33.72%，产能保持快速扩张。并且，公司持续推进生猪养殖降本增效，我们估算Q2 完全成本已低于18 元/公斤，较Q1 的18.53 元/公斤明显回落。随着近期猪价大幅反弹，公司生猪养殖业务亏损预计将大幅收窄。

    　　玉米种子维持高增，转基因先发优势明显。公司玉米种子销售延续良好态势，上半年收入同比大增553.86%至7439 万元，带动种子销量增长22.74%至1064.31 万公斤，收入增长45.54%至2.64 亿元。公司在转基因领域具有明显先发优势，拥有行业最多的转基因生物安全证书，报告期内公司再获一项转基因大豆安全证书。今年已有5 个省20 个县安排转基因玉米大豆产业化试点，随着国内转基因商业化加速落地，公司种子业务有望迎来爆发式增长。

    　　盈利预测与估值：由于生猪价格低于预期，对公司生猪养殖及饲料销售业务均造成不利影响，且转基因推广节奏慢于预期，我们下调公司2023-25 年净利润至-3.70/11.69/18.58 亿元，对应EPS 分别为-0.09/0.28/0.45 元，对应当前PE 估值为-/22.98/14.46 倍。维持增持评级。

    　　风险提示：猪价波动风险，政策不确定性，业绩预测和估值不达预期。