投资要点：

    中报业绩预告修正：公司一季报中预计2020H1 归母净利润同比上升10%-30%；扣非净利润同比上升40%-60%。6 月9 日发布修正公告，2020H1 归母净利润5.03-5.63 亿元，同比增长25-40%；扣非净利润4.33-4.87 亿元，同比增长60-80%。原因是主要产品的在手订单充足，生产经营情况好于预期。

    FPC 核心资产壁垒及盈利能力加强。东山精密（MFLX）是iPhone、Watch、Airpods 等高端消费电子产品FPC 核心供应商之一。2017-2019 年，通过获得新料号，FPC 业务收入从64 亿增长185 亿元，已成为全球第三大FPC 资产。未来，iPad 传感及交互方式演进向智能手机看齐，Apple Watch 等可穿戴市场增长，有利于高端FPC 厂商市场拓展。

    募投项目加强Multek 资产竞争力。2018 年8 月东山并表Multek，Multek 软板制程能力达12 层，硬板达46 层，处于行业中上水平。2019 年，Multek 营收31 亿元，净利润1.2 亿元，净利率仅4.0%，仍有较大提升空间。本次募集资金28.9 亿元，其中7.28 亿元投资Multek 高多层板技改，6.60 亿元投资5G 高频高速高密度板，将提升市场竞争力。

    经营性现金流净额远高于净利润，负债率、利润率改善空间大。1）经营性现金流改善，年度10 亿自由现金流可期。2018、2019 年，经营活动产生的现金流量净额为14.06、26.51 亿元，现净比分别为1.73、3.77 倍。2016-2018 年，由于收购MFLX、Multek 以及盐城厂区投建， 东山精密处于资本开支高峰期， 投资性现金流支出分别为46.05/38.51/63.75 亿元，2019 年已恢复常规投资阶段，资本支出恢复至13.06 亿元。随着经营性现金流平稳向上，资本开支趋于平稳，公司有望产生约10 亿的年度自由现金流。

    　　2）资产负债率有减半空间。因收购Multek，2018 年产生27.85 亿元长期借款。2019年及20Q1 长期借款分别为27.7/28.7 亿元，短期借款88/92 亿，资产负债率73%、72%持续处于较高水平，参考可比公司资产负债率30-40%区间，东山精密资产负债率仍有较大改善空间。若投融资规划未出现较大预期差，初步估算，东山精密有望在未来3 年通过自由现金流归还高息长期借款。3）利息费用有减半空间。2018 年/2019 年/20Q1 分别产生6.29/6.95/1.45 亿元财务费用，其中利息费用5.51/6.92/1.42 亿元，若未来3 年归还28.7 亿长期借款，年利息将降低约3 亿元。

    下调盈利预测，维持“买入”评级。基于Multek 经营状况，将2020/2021 归母净利润预测从16.4/21.6 亿元下调至16.4/18.6 亿元，新增2022 年预测23.1 亿元。当前股价对应2020/2021 年PE 仅28/25 倍，看好未来3 年，东山精密资产质量改善，维持买入评级。