事件概述：公司 发布中期报告，2023H1 实现营业收入56.86 亿元，同比+4.50%，实现归母净利润1.28 亿元，同比+7.42%，实现扣非归母净利润1.11 亿元，同比+18.89%，新签订单73.60 亿元，同比+7.29%，在手订单155.08 亿元同比保持稳定；其中，Q2 实现收入35.97 亿元，同比+5.77%，实现归母净利润6585 万元，同比+98.56%，实现扣非归母净利润5679 万元，同比+289.75%；业绩受益低基数显著回升，符合市场预期。23H1 经营性净现金流-11.10 亿元，同比+13.69%，现金流逐渐改善。

    装饰装修收入短期承压，底部渐渐清晰，盈利质量提升。23H1 公司建筑装饰工程业务收入28.75亿元，同比-9.03%，行业短期需求承压，行业底部大量竞争对手退出装修行业或者转型新业务。

    我们从订单增速看到积极因素，23H1 公司合计新签订单金额增加至73.6 亿元，同比+7.29%，其中住宅装修增速显著，同比+137.57%，其中Q2 新签订单39.09 亿元同增11.24%，环比有加快趋势。

    房开商优胜劣汰长期来看有利于优质房企和优质供应商，底部渐渐清晰；建筑装饰工程业务23H1毛利率13.01%同比增长2.35 个百分点，行业低谷期公司严控订单质量优化结构，加速降本和回款管理，盈利质量提升。

    幕墙业务高增长，BIPV 抬高门槛。23H1 幕墙装饰工程收入22.27 亿元，同比+33.32%，业绩亮眼。在幕墙领域公司连续5 年在“中国建筑幕墙行业百强企业第二名”，公司发挥其在专业施工的技术优势，在行业内已经有众多优质项目。公司基于自身在幕墙领域的积累和实力优势，据公司年报，公司与碲化镉光伏薄膜企业龙焱能源科技（杭州）就BIPV 领域展开合作，双方共同成立“亚厦-龙焱建筑光伏一体化联合实验室”对建筑资源进行整合，开拓BIPV 市场。2022 年全年公司已中标BIPV 项目订单金额为3.4 亿元，较上年同期增长1021%，项目订单增速迅猛。我们认为BIPV 项目是壁垒较高、附加值高的领域，未来空间大。既可以填补公司在BIPV 领域的空白，又可为传统幕墙和装饰业务引流（BIPV 为公建类客户为主），业务间的协同性强。

    装配式建筑和装修政策大力推广，未来增量可观。公司作为装配式装修的行业龙头，已形成了独有的装配式七大系统。浙江省的政策鼓励：2023 年2月，浙江省明确要着力提升装配式建造品质，推动智能建造与新型建筑工业化协同发展；2023 年7 月，杭州市要求装配式建筑比例在2027 年达到40%、配套细节落地政策并推广装配式内装。我们认为各地方装配式建筑政策有望持续落地支撑公司工业化订单放量，且因装配式装修的生产和安装的特性，其与城中村改造、城市更新天然契合，公司将是该领域首批的受益者。

    智能化和3D 打印未来成长性强。23H1 智能化系统集成收入2.64 亿元，同比-3.31%；实施主题之一子公司厦门万安上半年收入3.1 亿元；据公司半年报，万安智能主要参与研究了《老旧小区改造体制机制研究》项目和《既有社区健康改造关键技术研究及应用》，为存量市场蓄力。3D 打印业 务方面，参股公司盈创科技（参股比例23.52%）拥有专利377 项，其中发明专利26 项，是全球第一家掌握3D 建筑打印的高科技企业。3D 打印建筑技术为整个建筑体系带来革命，它将设计、施工、装备、新型材料、应用融合等综合为一个新的体系。

    投资建议

    考虑到下游需求释放节奏推后和减值的影响， 我们维持收入预测2023-2025 年135.89/150.36/166.83 亿元，下调归母净利润3.33/4.74/6.79 亿元（原4.67/5.94/7.24 亿元），下调EPS 0.25/0.35/0.51 元（原0.35/0.44/0.54 元）， 对应8 月30 日4.78 元收盘价19.23/13.52/9.43xPE。维持“买入”评级。

    风险提示

    需求不及预期，施工成本高于预期，新业务拓展不及预期，系统性风险。