事件：

    公司发布2020 年报和2021 年一季报。2020 年实现营收107.87 亿元，同比+0.02%，归母净利润3.17 亿元，同比-25.42%，加权平均ROE3.89%，同比-1.51pct。1Q21 实现营收19.29 亿元，同比+30.62%，归母净利润0.69 亿元，同比+25.62%，加权平均ROE0.83%，同比+0.14pct。

    　　点评：

    业绩受疫情冲击较大，应收账款坏账拖累利润。20 年受疫情影响，公司开工时间较同期晚近4 个月，下半年恢复增长，全年实现营收107.9亿元，同比基本持平。净利润降幅较大，主要原因是受疫情影响，部分下游客户经营情况恶化，公司计提坏账增加，20 年公司应收账款坏账损失1.72 亿元，同比+186%。此外，受理财收益减少、控股子公司万安智能业绩补偿二次结算中公司退回结算补偿款影响，20 年公司投资收益-1416 万元，较上期减少5787 万元。

    受益于装配式装修推广，建筑装饰业务毛利率提升。分产品看，建筑装饰、幕墙装饰、建筑智能化、装饰品销售、设计合同分别实现营收66.8亿元、28.4 亿元、6.8 亿元、3.1 亿元、1.8 亿元，毛利率分别为15.3%、10.6%、16.0%、8.0%、28.5%，其中建筑装饰毛利率较上年提升1.5pct，推测受益于装配式装修的推广。公司是装配式装修领航者，从材料、生产、设计、施工四个维度打造全产业链运营模式，已成功完成多个示范项目，新设装配式装修事业部，正在加速开拓相关项目。随规模扩张，工业化装修将逐步显现成本与管理优势，公司盈利能力提升可期。

    在手订单充沛，静待业绩回升。1Q21 新签订单金额48.9 亿元，同比+38.1%，环比+6.6%，创单季度新签订单新高，其中公共建筑装饰29.3亿元，同比+38.6%，住宅装修18.2 亿元，同比+36.8%。截止2021/3/31，公司已签约未完工项目金额254.1 亿元，保障21 年营收与业绩恢复。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为5.90 亿元、7.87 亿元、9.49 亿元，同比分别+85.8%、+33.4%、+20.6%。

    　　我们认为装配式装修存在万亿蓝海市场，公司装配式装修已率先进入商业化运营阶段，行业成长初期竞争格局良好，目前阶段尚无可匹配竞争者，后续有望在扩规模、降成本方面继续领先，成为装修工业化时代的龙头，维持对公司的“买入”评级。

    风险因素：装配式装修推广不及预期、产能扩张不及预期、应收账款管理不善