事项：

    　　亚厦股份公布2020 年三季报：公司报告期内实现营业收入69.46 亿元，同比-7.54%，归母净利润2.46 亿元，同比-17.55%，扣非净利润2.30 亿，同比-11.27%，经营性现金流净额-9.12 亿，同比多流出2.42 亿。

    　　评论：

    　　Q3 营收与业绩均恢复正增长，订单增速环比下滑。公司20Q1-Q3 实现营业收入69.46 亿元，同比-7.54%，归母净利润2.46 亿元，同比-17.55%，扣非净利润2.30 亿，同比-11.27%。利润降幅高于营收，我们认为主要系；1）报告期内持有并出售的理财产品减少及万安二次业绩补偿结算致投资收益同比-0.54亿；2）长账龄款项增加，坏账计提增加致信用减值损失增加。分季度看，公司20Q1-Q3 营收增速各为-24.97%、-12.82%、+9.99%，业绩增速各为-33.92%、-35.27%、+11.16%，Q3 收入和业绩增速均由负转正，经营情况明显恢复。订单方面，公司前三季度累计新签订单116.07 亿元，同比+3.20%，较Q2 下滑7pp，分季度看，Q1-Q3 各新签订单35.42 亿、42.59 亿、38.06 亿，同比各+14.33%、+6.98%、-8.69%。分项看，仅住宅订单增速较高，同比+32.71%至38.62 亿，公装、设计和制品销售均为负增长。

    　　净利水平环比改善，应收账款大幅减少。公司前三季度综合毛利率为14.94%，同比+0.61pp，净利率3.69%，同比-0.44pp，投资收益和减值损失影响了净利水平，但三季度已有所恢复，单季度净利率为4.26%，环比大幅提升1.22pp，同比基本持平。期间费率9.55%，同比-0.62pp，分项看，销售费率、管理费率、财务费率同比各+0.03pp、-0.56pp、-0.09pp。经营性现金流净额-9.12 亿，同比多流出2.42 亿，我们认为主要系报告期内公司销售回款减少。存货19.01 亿，同比-2.29 亿，占营收比例27.37%，同比-0.98pp。应收账款41.03 亿，同比大幅减少81.78 亿。资产负债率59.34%，同比-1.38pp。

    　　装配化装修蓝海可期，龙头率先布局优势显著：1）市场开拓：重点关注有“城市更新”需求的区域，以未来社区为样板，协助推广工业化装修；2）强化管理：落实营销-工管深度联动，加强EPC 交付能力，确保战略工业化先行，同时收缩直营家装转型批量精装；3）品牌优势：连续 14 年蝉联中国建筑装饰百强企业第二名，精准打入中高端住宅市场，未来有望持续受益于行业渗透率的不断提升。

    　　盈利预测及评级：我们维持预计公司2020-2022 年EPS 各为0.35 元/0.45 元/0.56元/股，对应PE 分别为26x、20x、16x。公司战略目标清晰，着力拓展EPC 大体量项目，重点推进装配式装修。工业化装修景气度较高，公司是业内的龙头企业，技术和品牌优势遥遥领先，给予公司2021 年35 倍估值，目标价15.75元/股，维持“强推”评级。

    　　风险提示：疫情扩散超预期，地产调控超预期，项目推进不及预期。