2019 年全年新签订单相对平稳，其中当年一季度订单亮眼公司2019 年新签订单总额145.27 亿元，同比增长7.12%。其中，公司主业公共建筑装饰业务新签订单99.06 亿元，仅增0.07%，一季度与四季度增幅较高；其他业务新签订单46.21亿元，同比增长26.15%，主因是一季度住宅装修新增订单大幅增长354.27%，仅该季度此项业务就为2019 年同比总增加额提供60.21%的贡献率。总体来看，2019 年新签订单增多主要由一季度带动，一季度新签订单额同增96.70%。

    　　营收较快增长，毛利率下降势头进一步趋缓

    　　公司2019 年营业收入达107.86 亿元，比2018 年同期增长17.24%，主因是建筑智能化、幕墙装饰工程业务分别以36.48%和23.87%的高速度增长，实现6.45 亿元和27.61 亿元收入；核心业务建筑装饰工程收入稳健创收68.46 亿元，同增13.91%。公司坚持完善互联网家装服务平台及供应链物流建设，紧随装配式装修等相关政策，确保始终处于技术领先地位。2019 年总体毛利率为14.36%，同增0.83 个百分点，主因是公司华东地区业务毛利率较高且营收权重较高。

    　　期间费用率有所上升，不改第四季度净利润增速回升势头公司2019 年期间费用率8.78%，较去年提高0.49 个百分点。其中管理费用率2.50%，下降0.19 个百分点；销售费用率2.84%，大幅上升0.52 个百分点，原因是销售订单增加，销售人员薪酬及业务推广费相应增加；财务费用率0.83%，上升0.17 个百分点，原因是银行借款利息费用有所增加；研发费用率2.61%，基本稳定。对于资产减值损失，2019 年同比下降30.29%至0.72 亿元，主因是2018 年计提坏账损失较高。2019 年资产减值中商誉减值占比较高。归母净利润4.26 亿元，同增15.41%；净利润率3.95%，同比下降0.04个百分点。2019 年归母净利润增速较快，主因是第四季度营收同增17.24%，从而带动净利润上涨。

    　　现金流状况持续向好，负债率继续攀升

    　　公司2019 年收付现比有所改善，其中收现比为1.06，略涨0.02 个百分点；付现比0.72，下降0.06 个百分点，原因是在流动性收紧环境下，公司全面推行供应链金融，采用以收定支、提升非现金支付比例等策略加强资金管控。经营现金流量净额也由上年流出1.28 亿元转为本年大幅流入4.29 亿元。2019 年末公司资产负债率为61.77%，上升0.6 个百分点。

    　　公司于2020 年4 月16 日公告将非公开发行债券，规模不超过15 亿元。考虑到债券利率水平较低，此举有助于降低整体融资成本，还可拓宽融资渠道、优化融资结构。

    　　投资建议

    　　2020 年一季度公司业绩或将受到疫情影响，但在加紧复工复产、立足优势地区、合理把控各项成本费用的基础上，2020 年下半年有望延续2019 年营收健康增长态势，逐步弥补因疫情带来的损失。考虑到疫情影响，我们下调2020 年EPS 至0.36 元/股；鉴于2021 年行业信贷与订单资源拟向龙头企业汇集的预期，我们上调2021 年EPS 至0.47 元/股。

    　　2020-2022 年对应PE 分别为19.86、15.23、12.17 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：受疫情影响市场需求超预期下滑，公司在手订单推进低于预期