事件：公司发布2025 年报，全年收入53.82 亿元，同比-14.12%；归母净利润7.41 亿元，同比-22.24%；扣非归母净利润6.84 亿元，同比-25.37%。其中单Q4 收入20.15 亿元，同比-19.2%；归母净利润2.0亿元，同比-38.79%；扣非归母净利润1.95 亿元，同比-36.24%。年度拟分红7.07 亿元（含中期1.57 亿），分红比例95.5%，股息率4.2%。

    　　需求压力仍大，零售市占率稳步提升。分季度来看，公司Q1-Q4 单季度收入增速分别为-10.2%/-12.2%/-9.8%/-19.2%，Q4 市场需求仍疲软。分产品来看，25 年PPR/PE/PVC/其他产品收入24.92/11.67/7.50/9.41 亿元，同比-15.2%/-18.0%/-9.4%/-8.8%，公司零售业务始终坚持高端品牌定位，全面提升产品力、服务力与品牌力，零售市占率稳中有升。同时精耕渠道，持续推进防水等新业务稳健发展。

    　　费用控制成效显著，利息收入下降、存货计提影响业绩。25 年公司毛利率40.98%，同比-0.74pct。分产品，PPR/PE/PVC/其他产品毛利率54.92%/30.23%/26.83%/29.54%，同比-1.55/-1.17/+5.08/-1.96pct。

    　　25 年期间费用率23.56%，同比+1.4pct，销售/管理费用率为15.23/5.28%，同比+0.1/+0.6pct，系收入下降费用摊薄效应减弱，销售/管理费用绝对值同比-13.6%/-3.3%，节流推进卓有成效。25 年公司归母净利率13.76%，同比-1.44pct，系利率下行利息收入下降、资产减值0.74 亿元（其中存货减值0.61 亿元）。剔除投资收益和减值影响，25 年经营净利润7.6 亿元，同比-26%；对应净利率14%，同比-2.3pct。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2026-2028 年归母净利润8.5/9.9/11.6 亿元，按最新市值对应PE 为19.9/17.0/14.6 倍，参考可比公司估值及公司历史估值，给予公司2026 年合理PE 估值25x，对应合理价值13.30 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。地产需求下行风险，原材料价格上涨风险，竞争加剧等。