事件描述

    　　公司发布2025 年年报：2025 年实现营业收入52.82 亿，同降14.1%；实现归属净利润7.41亿，同降22.2%；扣非业绩6.84 亿，同降25.4%。

    　　折合Q4 实现营业收入20.15 亿，同降19.2%；归属净利润2.01 亿，同降38.8%；扣非业绩1.95 亿，同降36.2%。

    　　事件评论

    　　需求承压，毛利率逐步企稳。2025 年公司收入同降14.1%，分产品看零售为主的PPR 管收入24.9 亿，同降15.2%；PE 及PVC 管收入11.7、7.5 亿分别同降18.0%、9.4%；其他产品收入9.4 亿，同降8.8%。分区域看，核心区华东市场同降14.4%，外围的华北、西部均下滑10%左右；境外业务同比下滑12.8%。盈利能力看，2025 年实现毛利率41.0%，同降0.7 个pct。分产品看，制造业产品毛利率下滑0.8 个pct，其中PPR、PE 管分别下降1.6、1.2 个pct，PVC 管提升5.1 个pct。期间费率23.6%，同升1.4 个pct，主因收入规模下降，其中管理、财务费率提高0.6、0.5 个pct；本期信用减值811 万，同期为2099 万；资产减值7436 万，同期8603 万。最终归属净利率138%，同降1.5 个pct。

    　　Q4 收入降幅扩大，价格保持稳定。Q4 收入同降19.2%，降幅有所扩大，与需求持续承压有关。盈利能力看，Q4 毛利率40.2%，同降0.4 个pct，主要受收入规模下降影响，预计公司产品价格保持稳定。Q4 期间费率22.8%，同升1.1 个pct，其中管理费率提升0.8 个pct；此外Q4 投资收益因理财同比减少2231 万、资产减值因存货计提约为6922万。此外Q4 所得税率23.9%，同比提升6.7 个pct。最终实现单季度净利率10.0%，同比下降3.2 个pct。

    　　半年度拆分：收入端2025H2 整体下滑15.8%，PPR、PE、PVC 管分别下滑16.5、20.3、12.2%，较上半年有所扩大；毛利率2025H2 同比下降0.2 个pct，PPR、PE、PVC 管变动分别为-1.6、-0.2、+6.8 个pct。整体看下半年行业需求压力依然较大公司收入承压，但公司价格策略保持稳定，毛利率在逐步企稳。

    　　管道的竞争优势仍在，同心圆产品增长可期。公司PPR 管收入出现下降，核心在于行业的需求下滑，份额保持稳定。一方面证明公司商业模式的护城河依然深厚，另一方面在面临压力时，公司依然坚持长期主义的理念，坚持三高定位，巩固了品牌优势并维护了渠道生存空间。此外全屋水系统打开成长空间， 2025 年8 月伟星全屋水生态系统正式发布，打造给水、排水、防水、采暖四大子系统，有望打开长期的成长空间。

    　　投资建议：公司计划2026 年实现收入57 亿，同比2026 年实际收入增长约6%，体现了公司主观经营动力。公司竞争优势依然明显，参考吉博力发展历史，我们认为公司当前坚持的长期战略清晰且正确，未来随着全屋水系统的展开和优化，长期成长空间正在打开。

    　　预计2026、2027 年归属净利润约为9.0、10 亿，对应PE 约20、18 倍。

    　　风险提示

    　　1、地产竣工持续低预期；

    　　2、品类扩张速度低预期。