营收保持稳步增长，中期分红提升投资吸引力

    　　24H1 公司实现收入23.43 亿，同比+4.73%，归母净利润3.4 亿，同比-31.23%，扣非净利润3.4 亿，同比-0.37%，其中Q2 单季实现营收13.46 亿，同比+0.41%，归母净利润为1.86 亿，同比-41.89%。归母净利润承压主要系今年投资收益减少以及费用率提升。24H1 现金分红为1.57 亿，分红比例为46%。考虑到地产下行压力较大，我们下调公司业绩预期，预计公司24-26年归母净利润为14.7、16.2、18.2 亿元（前值15.8、17.8、20.1 亿元），对应PE 为14.1、12.8、11.4 倍，维持“买入”评级。

    　　PPR 毛利率仍在提升，原材料价格总体稳定

    　　分业务来看，PPR、PE、PVC 系列产品分别实现营收10.73、4.74、3.03 亿元，分别同比+3.21%、-3.11%、-12.73%，以上业务毛利率分别为59.11%、29.73%、20.99%，同比变动+2.03pct、+0.69pct、-0.94pct。24H1 全国管材原材料PVC、HDPE、PPR 均价分别为5917、8666、8849 元/吨，同比分别-3.75%、+1.91%、+0.81%，24Q3 以来PVC、HDPE、PPR 价格同比分别-1.66%、+1.06%、+1.83%，原材料价格总体保持稳定。

    　　“同心圆”战略加速推进，海外业务实现较快增长公司加速推进“同心圆”战略，积极推动防水、净水等其他产品的市场拓展，24H1 防水等其他产品实现营收4.63 亿元，同比+45.30%，营收占比小幅提升5.53pct 至19.78%，毛利率为31.16%，同比-2.00pct。分区域看，华东区域收入为11.99 亿，同比增长5.66%。海外业务扎实推进，24H1 境外业务收入同比增长27.39%至1.68 亿，占总营收的7.16%。公司通过泰国工业园立足泰国市场，不断拓展周边市场，新加坡捷流公司通过持续团队融合，优化业务结构，经营质量逐步提升。

    　　销售费用率同比提升，投资收益同比减少

    　　24H1 毛利率为42.1%，同比增长0.95pct，Q2 单季毛利率下滑1.25pct 至42.58%。24H1 期间费用率为24.20%，同比增长2.53pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.22%、6.78%、3.23%、-1.04%，分别同比+2.80pct、-0.25pct、-0.15pct、+0.14pct。资产及信用减值损失为0.07 亿，较去年同期增加0.06 亿，投资收益为-0.16 亿，同比减少1.60 亿。综合影响下公司净利率为14.71%，同比下降7.80pct。24H1 公司CFO 净额为2.92 亿，同比少流入1.15 亿，收、付现比分别为113.60%、104.50%，分别同比-5.92pct、-1.19pct，应收账款较23 年末同比增加0.59 亿。

    　　风险提示：地产下行压力较大；回款风险；原材料成本大幅波动。