分红维持较高水平，重视公司中长期投资价值

    公司23 年实现营收63.8 亿元，同比-8.3%，归母、扣非净利润分别为14.3、12.7 亿元，同比+10.4%、+0.53%，Q4 单季实现营收26.32 亿，同比-5.7%,归母、扣非净利润分别为5.6、4.3 亿元，同比+5.6%、-19.38%。全年非经常性损益为1.6 亿，同比增加1.3 亿元，其中投资收益1.9 亿元。公司发布2024-2026 年股东回报计划，每年现金分红不低于当年可分配利润的30%，且连续三年以现金分红不少于该三年实现的年均实际可分配利润的90%。

    23 年公司计划现金分红比例为88%，截至4 月8 日股息率为5.07%，大比例现金分红彰显公司长期投资价值。2024 年公司营收目标为73 亿元，成本及费用力争控制在57 亿元左右。考虑到地产下行周期，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润15.8、17.8、20.1 亿元（前值24、25 年为16.45/18.9 亿），认可给予24 年20 倍PE，对应目标价19.88 元，维持“买入”评级。

    毛利率改善明显，龙头市占率提升

    公司深耕零售聚焦核心市场，23 年市占率提升3pct 以上。分业务来看，PPR、PE、PVC 系列产品分别实现营收29.9、15.3、9 亿元，分别同比-9.0%、-14.2%、-18.1%，以上业务毛利率分别为58.1%、34.3%、27.7%，同比变动+3.46pct、+3.66pct、+12.56pct，管材类产品毛利率均有所提升，主要系23 年原材料成本压力缓释。24Q1 全国管材原材料PVC、HDPE、PPR 均价分别为5858、8574、8814 元/吨，同比-7.2%、+1%、-0.2%，截至4 月7日，PVC、HDPE、PPR 价格分别为5969、8658、8850 元/吨，同比分别-5%、+1%、-1%，毛利率或仍存在一定的改善空间。

    “同心圆”产业链经营韧性较强，看好公司多元业务拓展公司加快拓展“同心圆”产业链，加快对防水、净水业务的市场推广和品牌升级，23 年防水等其他产品实现营收9.1 亿元，同比+35.3%，营收占比提升4.6pct，毛利率为34.2%，同比-3.06pct。海外业务稳步推进，海外核心市场逆势增长，23 年公司海外业务销售2.83 亿元，其中自有品牌销售占比达70%以上。成功收购浙江可瑞加快系统集成服务转型升级，收购广州合信方园，打开国内高端住宅项目和大型公建市场发展空间。

    投资收益增厚利润，现金流整体表现优异

    23 年公司整体毛利率为44.3%，同比+4.26pct，Q4 单季毛利率为44.9%，同比+5.42pct。23 年销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+2.25pct、+0.74pct、+0.45pct、-0.25pct，资产及信用减值损失为0.17 亿元，较22年同期减少0.2 亿，投资收益为1.9 亿元，同比增加2.05 亿元，综合影响下23 年净利率为22.91%，同比+4.05pct。23 年CFO 净额为13.74 亿 ，同比少流入1.57 亿元，收付现比分别为111.3%、108.5%，分别同比+3.71pct、+7.73pct，现金流整体表现良好。

    风险提示：地产下行压力较大；回款风险；原材料成本大幅上涨。