1H22 利润符合我们预期

    公司公布1H22 业绩：收入同比+4.8%至25 亿元；归母净利润同比-11.8%至3.6 亿元；其中2Q22 收入同比+0.4%至15 亿元，归母净利润同比-17.7%至2.5 亿元，利润基本符合预期；收入略超预期，主要是华东保持韧性以及1Q22 收购截流子公司。

    1）PPR 管道保持韧性，各区域稳健上行：1H22 PPR 管道收入同比-4.9%至11.8 亿元（其中1Q 增长~5.5%），我们估算2Q PPR 收入因受到华东疫情影响或有一定幅度下降；但分区域来看，1H22 华东/华北/华中/西部地区同比-0.3%/+4.3%/ +1.2%/+7.7%，各区域保持稳健；而境外区域同比+130%至1.46 亿元；2）新业务保持高速发展：1H22 其他产品收入（防水、净水）同比+64%至2.5 亿元，同心圆继续加速渗透；3）工程业务积极进取：1H22 年公司工程端因势利导加大工程投入，做大市政与建筑工程业务，推动PE/PVC 管道收入同比+2%/19%至5.8/4.3 亿元；4）工程毛利率仍有压力，净利率随之下降：1H22 公司PPR/PE/ PVC 毛利率分别同比+0.2/-3.9/+1.9ppt 至54.5%/25.8%/13.3%，综合毛利率同比-3.2ppt 至37.7%（2Q22 毛利率同比-2.7ppt/环比+2ppt 至38.5%）；同时期间费用率基本持平，2Q22 净利率同比-3.6ppt 至16.5%。5）运营资本环比增长：

    2Q22 公司应收款项环比+8114 万元，应付款项+合同负债环比-1 亿元；6）付现增加，带动经营性现金流承压：1H22 收现比基本持平于111%，但由于本期购买原材料增加，同时上年同期收到股权激励验资户资金解冻，使得1H 经营现金流同比-80%至0.88 亿元（净现比为24%）。

    发展趋势

    静待地产压力缓释，同心圆+渠道扩张支撑公司稳步进取。展望2H22，我们认为在地产销售承压的情况下竣工端恢复或较为缓慢，但若销售转好，则竣工有望迎来较长维度的慢复苏，支撑家装管道需求修复。同时，我们认为，公司优异的渠道服务也为新品类带来了优质的引流渠道，为加载新品提供了广阔的空间（1H22 其他产品同比+64%）。我们看好随公司加强渠道考核、改进营销策略、新品知名度上升，新品配套率有望持续上升，提供营收与利润新增量；此外，近年公司积极推动渠道下沉与区域扩张，亦将驱动公司在后地产重装时代实现长期的稳健增长。

    盈利预测与估值

    因疫情影响以及毛利率压力，下调22 年EPS 5%至0.88 元，基本维持23年盈利不变，当前股价对应22/23e 22x/18x P/E。因市场情绪回暖，维持跑赢行业评级和目标价不变，对应22/23e 28/23x P/E，隐含28%的上行空间。

    风险

    地产需求下滑超预期，原材料价格上涨超出预期，新业务拓展不及预期。