公司2021 年实现营业总收入63.88 亿元，同比增长25.13%；归母净利润12.23 亿元，同比增长2.58%，扣非后归母净利润11.85 亿元，同比增长3.33%。基本每股收益0.77 元，同比提升1.32%，加权平均ROE 为27.00%，同比下降2.95pct。

    2021 年收入稳健，同心圆业务有序推进。公司21 年营收同比增长25 %至64 亿元，完成年度目标的109%；归母净利润同比增长2.58%，若剔除东鹏合立投资收益&股权激励费用影响，测算得净利润约同比+17.97%（不考虑所得税影响）。

    分季度看，21Q1-Q4 单季度营收为8.96 亿元/14.91 亿元/16.40 亿元/23.61 亿元，分别同增59%/20%/16%/25%；21Q1-Q4 单季度归母净利润1.13 亿元/3.01 亿元/3.59 亿元/4.50 亿元，同比增速为+31%/+11%/-4.9%/-1.7%，下半年成本压力较大。分业务看，PPR 管/PE 管/PVC 管收入为30.87 亿元/17.17 亿元/10.18 亿元，同比增长28%/5.8%/38%；防水和净水等新业务实现超80%的收入增长，21 年公司防水子公司收入同比+93%至1.47 亿元，净利润同比+88%至2186 万元，净利率达14.85%，并贡献了2341 万元经营性现金流入。分区域看，核心市场华东区域收入同比+22%，华南/西部/华中同比+53%/34%/32%，市场开拓较好。

    成本阶段性承压，费用和账期控制能力优秀。21 年公司销售净利率同比-4.19pct至19.23%（若剔除东鹏合立&股权激励费用影响，净利率同比-1.27pct）；毛利率同比-3.71pct 至39.79%（还原包装费口径，毛利率同比-2.70pct）。分产品看，PPR 管/PE 管/PVC 管毛利率分别为55.15%/ 31.33%/11.88%，均同比有所下滑，降幅分别为1.15pct/4.48pct/11.20pct，主因原材料涨价，据Wind 数据，报告期内PPR/HDPE/PVC 均价同比高涨13%/13%/39%。公司21 年期间费用率同比-1.27pct 至16.81%（还原包装费同比-0.28pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为9.35%/5.29%/2.89% /-0.72%，同比-1.29pct /+0.07pct/-0.17pct/+0.11pct，彰显较强控费能力。21 年经营性现金流净流入15.94 亿元，同比+18%，收现比/付现比为1.13/1.12，现金流质量优秀；应收账款及票据周转率提升至19.78 次。

    零售终端优势明显，工程业务稳中求进。公司作为PPR 管材龙头，零售端定价权较高，PPR 管业务提价有效传导成本压力。21 年在地方政府财政偏紧、地产行业景气低迷的背景下，建筑和市政工程业务推进有限，但绿色建筑、乡村振兴、城市管网改造等仍有望为工程端塑料管道需求提供长期支撑；公司秉持敦行致远、严控风险的原则，在21 年收购捷流，推进同心圆产品配套率提升，并将在未来继续探索系统集成模式，看好公司市占率进一步提升、经营质量再上一台阶。

    从同心圆到系统集成，积极创新模式，维持“强烈推荐-A”投资评级。公司“产品+服务”模式保障优质品牌力和较强溢价能力，终端渠道把控力强、现金流优异；“工程+零售”双轮驱动，发力市政工程，未来系统集成模式探索有望进一步为公司经营提质。21 年分红比例提升至78%。公司目标22 年收入73.5 亿元，我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.98 元、1.18 元，对应PE 分别为20.9x、17.3x，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：地产投资增速下滑、原材料成本大幅提升、新业务拓展不及预期。