21Q4 收入/归母净利同比+25.3%/-1.7%，维持“买入”

    3 月30 日公司发布21 年年报：21 年实现收入/归母净利/扣非归母64/12.2/11.8 亿元，同比+25.1%/+2.6%/+3.3%；21Q4 实现收入/归母净利/扣非归母24/4.5/4.4 亿元，同比+25.3%/-1.7%/-0.4%。扣除投资损益（20/21年0.7/-0.3 亿）和股权激励费用（20/21 年0.07/0.8 亿）影响，21 年归母净利13 亿元/同比+16%，符合我们预期（13 亿元）。预计22-24 年归母净利16/18/22 亿元，当前可比公司对应22 年Wind 一致预期平均23xPE，考虑公司零售端优势明显及财务报表稳健，认可给予公司22 年28xPE，目标价27.52 元（前值27.44 元），维持“买入”评级。

    21 年PPR 及PVC 管材收入显著增长，PVC 管毛利率下降较多21 年公司PPR/PE/PVC 管材业务分别实现收入31/17/10 亿元，同比+27.6%/+5.8%/+38.4%，其中PPR 收入增长主要系公司零售业务实现逆势快速发展所致；PVC 收入增长主要系公司加大工程端推广力度。21 年管材实现销量29.8 万吨，同比+12%，管材单位售价/成本/毛利为2.1/1.2/0.85亿元，同比+11%/+18%/+2%。21 年管材整体毛利率40.6%，同比-3.6pct，其中PPR/PE/PVC 管材毛利率55%/31%/12%，同比-1/-4/-11pct，PVC 毛利率显著下滑系原料PVC 涨价加多。21 年直销/经销30%/70%，同比持平。

    21 年费用率同比下行，经营性净现金流强劲

    21 年期间费用率16.8%，同比-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为9.4%/5.3%/2.9%/-0.7%，同比-1.3/+0.1/-0.2/+0.1pct，其中销售费用下降主要系公司调整计算口径，将包装费计入营业成本所致。21 年毛利率/归母净利率39.8%/19.2% ， 同比-3.7/-4.2pct ； 21Q4 毛利率/ 归母净利率37.2%/19.1%，同比-3.1/-5.3pct。21 年末公司资产负债率/有息负债率23%/0.01%，同比+0.1/+0.01pct。21 年经营净现金流16 亿元，同比+18%，其中21Q4 为7 亿元，同比+2%。21 年收现比/付现比为1.13/1.12，同比+0.01/+0.11，管材C 端龙头现金流依然强劲。

    管材零售龙头抗风险能力强，看好需求回暖

    据公司年报，公司是国内PPR 管道行业龙头，首创“星管家”服务品牌，成为行业服务标杆。2021 年原材料价格承压，叠加地产需求下滑，行业经营趋势较为严峻，公司积极开拓外延市场，PPR 成功提价，整体经营质量维持优异水平。2022 年，地产端有望逐步回暖，同时旧改和保障房的快速推进有望对冲地产下行风险，为消费建材需求端带来增长空间，叠加公司全屋伟星系的推广，公司工程端及零售端毛利率及市占率有望加速提升。

    风险提示：原料涨价超预期；产品提价不及预期；下游需求超预期下行。