事件：公司发布2021 年年报。实现营收63.88 亿元，同比增长25.13%；归母净利12.23 亿元，同比增长2.58%。其中，2021Q4 营收为23.61 亿元，同比增长25.32%；归母净利为4.5 亿元，同比下滑1.74%。

    Q4 收入增长超预期，逆势增长稳健经营品质凸显。分产品看，PPR/PE/PVC 管材收入分别同比增长27.64%/5.77%/38.37%，PPR、PVC管道销售稳健增长，PE 管道受前期高基数、公司主动放缓等原因增速放缓；其他产品收入同比增长80.80%，同心圆战略继续推进，防水、净水等业务开拓力度加大。分季度看，公司Q1-Q4 营收增速分别为58.99%/20.11%/15.80%/25.32%。 Q4 在20 年同期高基数和行业承压背景下仍有25%的同比增速，实现逆势增长，体现出公司零售业务韧性。

    零售PPR 管道毛利率显韧性，投资收益及股权激励费用影响公司业绩。

    公司销售毛利率为39.79%，同比变动-3.71pct。一方面，年内公司主要原材料大幅上涨；另一方面，2021 年由于收入准则调整将包装费在营业成本中列示（2020 年包装费率约为1%）。分产品来看，PPR/PE/PVC 业务毛利率分别为55.15%/31.33%/11.88% ， 同比分别变动-1.15pct/-4.48pct/-11.20pct。在原材料价格大幅上涨背景之下，PPR 管道毛利率仅小幅下滑，体现了零售业务的价格传导能力。公司销售净利率为19.23%，同比变动-4.19pct。除毛利率影响外主要来自：1）本期限制性股票激励费用较20 年同期增加7599.80 万元；2）东鹏合立投资的企业期末公允价值较期初下降，相应的投资收益减少9,472.30 万元。若剔除投资收益和股权激励费用的影响，2021 年归母净利润增速好于表观增速数据。

    现金流同比稳健增长，受原材料储备增加影响付现比提升明显。公司期内经营性活动现金流量净额为15.94 亿元，同比增长18.37%。1）收现比情况：期内公司收现比113.42%，较上年同期变动+1.28pct。期末公司应收账款余额3.53 亿元，同比增长20.89%。2）付现比情况：期内公司付现比112.36%，较上年同期变动+11.05pct。期末公司应付账款余额为3.85 亿元，同比下滑3.5%；存货余额10.73 亿元，同比增长39.57%，主要系本期原材料备货增加所致。

    盈利预测与投资评级：公司持续推进“双轮驱动”战略落地，零售端强化渠道下沉、空白市场扩张以及同心圆产品延伸；工程业务稳健拓展，在地产、市政等领域拓展增量市场同时保证经营质量。在公司同心圆战略的推进之下新品类贡献增量，配套率不断提升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别同比+17.42%/+17.24%/+15.95%，对应PE 分别为22X/19X/16X。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险；新业务开拓不及预期的风险。