在2021 年四季度下游需求明显放缓的背景下，公司单四季度收入增长达到25%，明显超出市场预期。同时，虽然原材料成本继续上涨，但公司通过零售端业务提价有效消化成本涨幅，净利率依然维持在较高水平，公司整体保持稳健经营发展，维持公司“买入”评级。

    　　 2021Q4 收入超预期增长。公司公告2021 年业绩快报，全年实现营业收入63.88亿元，同比增长25.13%，超额完成年初制定的58.60 亿元收入目标。单四季度来看，公司营业收入23.61 亿元，同比增长25.32%，在2021Q4 地产需求大幅下滑的背景下，收入增速较前两个季度增速还能进一步提速，明显超出市场预期，一方面得益于公司继续推进新市场拓展及新品类发展，另一方面在原材料成本上涨下，产品价格也有所上升。

    　　 2021Q4 净利润增速同比转正。公司2021 年归母净利润12.34 亿元，同比增长3.49%，相比于2021Q3 净利润负增长实现转正，同时还原东鹏合力导致的投资收益减少9472 万元以及股权激励费用增加7599.8 万元后，归母净利润同比增长16.45%；公司全年扣非净利润12.02 亿元，同比增长4.82%。2021Q4，公司归母净利润达到4.61 亿元，同比增长0.62%，还原投资收益及股权激励费用后，同比增长6.84%；扣非净利润4.58 亿元，同比增长3.48%。

    　　 预计零售业务保持高毛利率水平，工程业务毛利率或有所下降。由于2021 年四季度原油等大宗商品价格继续上涨，带动PVC 及PP 原材料成本同比分别上涨25.92%/4.36%，因公司产品生产中原材料成本占总成本的比例在70%左右，原材料价格上涨对企业生产成本造成一定压力。其中，PPR 管道原材料成本涨幅较小，同时公司PPR 业务以零售渠道为主，并且具备较强的渠道掌控能力及品牌效应，从而能够有效地通过提价将成本转嫁给下游，判断2021 年四季度公司PPR 产品毛利率环比保持相对稳定。但公司PE 及PPR 产品主要用于工程端的市政及地产领域，一方面PVC 原材料价格涨幅较大，另一方面工程端在行业需求下滑中企业之间竞争也更为激烈，PE 及PVC 管道产品较难提价来转移成本上涨压力，毛利率或受到一定的影响。还原股权激励及投资收益后，公司2021Q4净利率在20%左右，保持在较高水平。

    　　 预计现金流继续保持优异水平。2021 年公司零售业务占比70%左右，零售业务现金流始终保持稳定水平；工程业务占比30%左右，但公司在发展工程业务的时候，一方面以经销占比为主，另一方面也重点挑选优质的客户，因此保证在下游地产客户现金流紧张的背景下，公司能够实现现金流的及时回款，从而保障经营的稳健发展。

    　　 风险因素：零售端受精装房冲击过大风险；新业务拓展不及预期风险。

    　　 投资建议：公司渠道具备强壁垒，且依托渠道优势拓展多品类业务，成长持续性高，但因为原材料压力及股权激励费用影响，我们调整公司2021~2023 年EPS 预测至0.78/0.98/1.16 元（原预测为0.95/1.09/1.24 元），现价对应PE 分别为28/23/19x。参考公司历史估值以及考虑公司作为消费白马享有一定估值溢价，我们给予目标价29.4 元，对应2022 年30 倍PE 估值，维持“买入”评级。