公司发布2021 年业绩快报。2021 年实现收入63.88 亿元，同比+25.13%；归母净利润12.34 亿元，同比+3.49%。Q4 实现收入23.61亿元，同比+25.32%，归母净利润4.61 亿元，同比+0.62%。

    全年收入高增，零售和同心圆业务增长强劲。公司2021 年收入增速25%，为2012 年以来最高增速，其中Q1-Q4 分别为59%、20%、16%、25%，Q4 在行业需求较差和去年同期较高基数下，收入实现逆势高增，按渠道结构来看，我们预计全年零售业务收入增速约30%、建筑工程业务收入增速超过10%、市政工程业务收入增速个位数、防水净水收入高增；其中Q4 零售业务继续保持较快增长，收入增速超过25%，市政工程业务环比改善，建筑工程业务增速保持在10%以上。

    投资收益和股权激励费用影响业绩，实际业绩增速好于表观利润增速，盈利能力仍稳定在高位。2021 年业绩增速低于收入增速的主要原因为：一是原材料价格大幅上涨，导致毛利率有所下降；二是公司参与投资的基金宁波东鹏合立股权投资合伙企业投资收益减少9472 万元；三是本期摊销限制性股票激励费用增加7600 万元。若剔除东鹏合立相关的投资收益和股权激励费用的影响，2021 年归母净利润同比+24.2%，21Q4 同比+12.5%，实际业绩增速远好于表观利润增速。公司盈利能力相对稳定，体现了公司零售为主的业务模式下较强的成本转嫁能力。

    盈利预测与投资建议。公司治理结构好、经营管理能力强，通过商业模式创新和强大的渠道管理能力在家装零售领域建立起管道高端品牌，护城河宽。我们预计2021-2023 年EPS 分别为0.78/0.99/1.15 元/股，参考可比公司估值水平和公司业绩增长预期，维持公司合理价值26.53元/股，对应2022 年PE 约 27x，维持“买入”评级。

    风险提示。地产需求低迷，原材料价格上涨，新业务拓展不及预期。