投资要点

    事件：据彭博社报道，美国与日本、荷兰官员于当地时间1 月27 日达成协议，同意扩大对华芯片出口管制措施。这是继美国芯片法案之后，又一次针对中国的潜在科技封锁。在此背景下，1 月31 日，习近平总书记在中共中央政治局的学习会议中强调到，要加快科技自立自强步伐，解决外国“卡脖子”问题。

    点评：美国芯片法案对中国芯片制裁的重点在于先进制程，即14nm 及以下的fab、18nm 及以下的DRAM、128 层及以上的NAND。短期来看，面对美国的科技封锁，未来三年中国半导体突破的重心在于突破成熟制程（在135-28nm 建立国产产能）和Chiplet（基于28nm，牺牲一定的体积和功耗，在基站、服务器、智能电车领域建立部分先进工艺的产能）。

    长期来看，梳理2019 年以来的半导体国产化进程，从1.0 到4.0 时代，国内完成了从芯片设计、晶圆制造到设备材料、零部件的国产化突破。我国半导体产业全而不强，半导体产业链的几乎每一个环节都有中国企业，但是整体处于落后位置。由于产业链上下游的中国企业缺乏深度联系，单个企业很容易受美国制裁影响。今后，中国半导体国产替代将进入5.0 时代的深水区，培育良好的产业生态，实现全自主制造，打通内循环，建立中国半导体生态系统将成为长远目标。

    面对美日荷潜在的封锁，我们重申北方华创在当下时点的投资价值：

    ①产品管线扩张，“平台级”北方华创为国产半导体设备主力军。

    北方华创半导体设备布局涵盖刻蚀、沉积、清洗、热处理、检测等多环节，下游覆盖逻辑、存储、功率、三代半、光伏、面板等多领域，是国内首屈一指的平台型半导体设备供应商。作为国内鲜有的平台级设备企业，公司产品管线覆盖除光刻机外的所有设备，下游客户覆盖半导体及泛半导体行业的龙头公司，高筑产品壁垒，提升客户粘性。公司持续受益于国产替代的浪潮，渗透率有望持续提升。

    ②国内晶圆厂扩产确定性强，成熟工艺成为主力。

    国内半导体设备需求，不仅来源于长期向好的下游市场需求，还来源于实现产业自主可控的安全需求。根据SEMI，预计2022 年原始设备制造商的全球半导体制造设备总销售额将在2022 年达到1175 亿美元，同比增长14.7%。

    而成熟制程是目前全球、国内晶圆厂扩产的主要方向。从世界三大晶圆代工巨头（台积电、联电、格芯）来看，成熟工艺产能约占74%。由于目前国产设备材料的技术发展阶段受条件约束，且我国的成熟工艺产能仍大面积依靠进口，后续国内的扩产主力就是基于国产可控技术的成熟工艺。例如，华虹半导体与国家集成电路产业基金二期等于1 月18 日订立合营协议，共计投资40.2 亿美元，用于成熟制程的扩产，生产65/55nm 至40nm 工艺的12 英寸晶圆。

    ③平台规模效应下，毛利率提升、费用率优化，盈利能力有望超预期。

    2018-2021 年公司扣非净利率分别为2.3%、1.7%、3.3%、8.3%。根据公司2022年业绩预告，以营业收入和扣非净利润的中值计算，2022 年扣非净利率预计可达14.8%。由于公司规模化效应凸显，以及产品不断迭代升级，公司利润率有望进一步提升。在费用端，公司团队和研发投入已成规模，预计未来收入增速快于研发投入增速，管理费用率和研发费用率优化，将带动公司盈利能力大幅提升。

    盈利预测与估值

    预计公司2022-2024 年实现营收147、210、290 亿元，归母净利润23.5、35、55亿元，当前市值对应22-24 年PE 分别为57、38、24 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    半导体下游需求不及预期；半导体设备国产化不及预期；公司产品验证不及预期