主要观点：

    　　投资属性上讲，行业发展阶段决定投资属性。国内半导体产业的发展次序与海外“一代设备、一代工艺、一代产品”的历史性规律相反。本土设计企业率先壮大，愿意来国内自主晶圆厂流片，本土晶圆厂获得订单逐步壮大后，才有机会扶持本土的设备与材料企业。从国产替代的角度而言，越接近上游，则其发展压制性因素越多。北方华创作为国内半导体设备的代表性企业，其明显的利润端拐点尚未显现，因而不能用一般“价值投资”

    　　理念全面衡量其投资价值。我们认为，“海外对标研究”与“产业趋势研究”可作为公司中长期目标市值之“矢”，“行业景气度”及“国产替代进程”可作为把握公司投资节奏之“锚”。

    　　估值逻辑上讲，产业地位与高成长性决定高估值，北方华创高估值具有合理性：①半导体设备是整个半导体产业发展基石，其自主可控关乎整个电子信息产业安全，具有极大的产业附加值及保障效应；②下游半导体制造产能转移叠加设备国产替代，国内半导体设备处于高速发展的黄金期；③半导体设备属于弹性极高的专用设备，从下游晶圆厂历年资本开支的金额及营收占比来看，远高于光伏、锂电等当前高景气制造业。④从国产替代角度而言，结合不同半导体产业环节匹配不同估值方法，相较于利润端，关注其收入增长更能反应半导体设备国产化进程，即在下游国内自主晶圆厂放量情况。

    　　投资策略上讲，公司中长期天花板还远远未到，未来或在震荡过程中不断迈向新高。①投资北方华创，从行业β层面，要首先把握整个半导体产业未来巨大的成长性，以及晶圆代工厂产能转移及存储器扩产为半导体设备国产化带来的历史性机遇。从公司自身α层面，重视公司平台化的业务布局、强大的股东背景与产业资源、及日益提升的产品力。②把握半导体整体性板块性机会，半导体设备子板块单独出现独立行情的情况较少，北方华创股价的历史表现与半导体板块趋势基本吻合，但优于半导体指数。③自2019 年公司行情启动以来，公司PS（TTM）上沿为25X，下沿为10X，随着公司收入增速的提升，PS 有进一步拔升的趋势。从公司股价历史表现来看，PS（TTM）如触及25X，则短期股价或有下行风险，若PS（TTM）低于15X 以下，或是大举进攻之良机。

    　　投资建议：2021-2023 年，公司营业收入分别为85.90、111.81、145.90 亿，同比增速分别为41.8%、30.2%、30.5%；公司归母净利润分别为8.01 亿、11.40 亿、18.14 亿，同比增速分别为49.2%、42.3%、59.2%，公司EPS 分别为1.61/2.30/3.65 元， 对应PS 16.70/12.83/9.84X ， 对应PE179.14/125.91/79.11X。维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游晶圆厂资本开支不及预期，行业竞争加剧、全球贸易摩擦深化带来半导体全产业链不确定性。