事件:
公司于8 月17 号晚发布公告,公司2017 年上半年实现营业收入4.28 亿元,同比+46.77%;归母净利润为7138 万元,同比+106.78%。扣非归母净利润5791.63 元,同比+153.47%。
观点:
1、牛磺酸价格上涨带动净利翻倍增长,业绩符合预期
1)业绩符合预期。营收分产品来看,牛磺酸半年实现营收3.17亿元,同比增长35.60%,增长主要源于主要产品牛磺酸价格持续超预期(目前牛磺酸每千克零售报价已在8美元以上),其涨价背后的逻辑是下游需求叠加环保压力下供给端格局改善;环氧乙烷实现营收8152.93万元,同比+141.62%,同比大幅增加原因主要是公司在2017年2月起开车四个月(去年上半年开车仅2月),且环氧乙烷价格上行,综合使环氧乙烷装置减亏50%,未来价格上行趋势有望持续,其亏损情况有望进一步改善;保健食品(永安康健)实现营收约2495.80万元,同比+6.91%。归母净利增速106.78%,扣非后同比增153.47%,符合市场预期。主要原因一是去年基数相对较低,二是牛磺酸价格上涨导致毛利率上升带动净利润增速快于营收增速。
2)牛磺酸提价带动整体毛利率上行6.25个百分点。牛磺酸价格持续上涨,毛利率从16年同期的35.10%上行至42.53%,提高7.43个百分点,进而带动整体毛利率提升约6.25个百分点。
3)期间费用方面,公司加大保健品的推广力度,销售费用率相比去年同期下降1.83个百分点,管理费用率下降1.28个百分点,财务费用率上升1.55个百分点,综合看整体费用率略有下降。经营活动产生的现金流量净额约7760万,同比增长30%,收益质量良好。
2、供需缺口较长时间仍将存在,牛磺酸涨价有望持续,保健品有待放量
1)牛磺酸为氨基酸类的大宗原料药,又可作为食品添加剂中的营养强化剂,主要应用于功能性饮料、奶粉及食品等,消费升级背景下保健品如膳食补充剂、功能性饮料等下游领域增长迅速,但对标美国或是消费习惯接近的日本、韩国等渗透率依然较低,未来行业空间巨大。下游需求旺盛将拉动牛磺酸需求增长,事实上牛磺酸下游需求增速预计在20-25%,超出之前预期;而从供给端来看,牛磺酸的产能主要集中在中国,其中公司产能3.4 万吨,2016 年产销量接近3 万吨,占全球市场份额达50%,生产技术和工艺均遥遥领先主要竞争对手(湖北富驰、江阴华昌、江苏远洋、山东方明),且行业由于环保因素供给端趋紧,预计目前供需缺口在1.5 万吨且在较长时间内存在,预计公司牛磺酸产品订单增加且价格上行。
2)我们认为牛磺酸价格上涨有望持续,原因有如下三点:( 1)下游需求快速增长且超预期,且对其价格上涨不敏感(牛磺酸主要作为添加剂使用,使用量小占总成本比例小);( 2)供给端的单寡头格局决定了公司对牛磺酸有极强的定价权 ,环保趋严将使其定价权得以进一步强化;(3)公司有足够的产能保障供给。2017 年3 月公司董事会决定投资建设“年产3 万吨牛磺酸食品添加剂项目”,项目建成后,实现产能翻倍(6万吨),市场占有率有望进一步提升。我们认为下半年随着公司以更高的价格签订新一年的订单(长订单,占比50%,订单价格有望在6 美元以上),产能释放销量上升,牛磺酸业务或将迎来更快增长,为公司整体业务提供向上弹性。
3)保健品业务方面,旗下子公司永安康健作为加拿大第一大保健品公司健美生公司(Jamieson LaboratoriesLtd)在中国大陆的独家代理商,代理其产品63 款,另同时代理美国SUMMIT 品牌11 款产品,2017 年2月公司在加拿大投资设立全资子公司艾诺维,并通过其收购了具有35 年历史的加拿大膳食补充剂Innovite品牌,进一步拓展保健产品的运营领域。与此同时其自主研发保健产品如牛磺酸泡腾片、牛磺酸咀嚼片,牛磺酸粉等已获得相关批文,未来将逐步上市发售,另有9 个产品正在申报。永安康健有效结合了自身品牌与进口品牌的优势,利用电商及跨境电商抢占中国保健品千亿市场,未来随着保健品业务放量,公司利润有望快速增长。
3、成立投资公司,转型生物医药、大健康领域谋长远发展
公司于2015 年6 月出资1 亿元成立全资子公司雅安投资,主要用于管理健康、养老领域的实业及股权投资,雅安投资根据公司转型发展的战略,2017 年上半年对中医药厂、生物医药、保健品、药房连锁等大健康领域进行了研判和考察,为公司的产业转型做准备。我们认为在老龄化的大背景下,生物医药、大健康产业市场潜力巨大,若公司能成功转型,未来发展值得期待。
结论:
不考虑外延,我们预计公司 2017-2019 年归母净利润分别为 1.58 亿元、 6.90亿元、7.50亿元,对应的增速分别为153.44%,337.37%、8.62%, EPS 分别为 0.80、3.51、 3.82元,对应 PE 分别为52X、 12X、11X。公司作为牛磺酸领域的龙头企业,占据全球约50%市场份额,受益于下游需求端的快速增长,行业供给端由于环保等因素竞争格局改善,量价齐升有望持续,且保健品业务未来若放量将带动利润迅速增长;此外,公司成立投资公司布局大健康、养老产业以谋求长期发展,转型值得期待。我们看好公司未来发展,维持“推荐”评级。
风险提示:牛磺酸价格低于预期,转型进展低于预期