盈利符合预告，重申“买入”评级

    3Q22，公司实现收入690.8 亿元，同比增长45.39%；归母净利为19.6 亿元，同比增长88.83%，符合业绩预告（19.1-20.6 亿）；扣非归母净利为17.2亿元，同比增长111.79%。公司通过精益化管理和四网融通降本增效，有效应对外部环境变化，3 季度业绩实现强势增长。我们维持2022/23/24 年归母净利润预测值70.14/91.54/109.89 亿不变，维持公司22 年盈利分部（时效件、嘉里物流及顺丰国际）归母净利84 亿元估算不变，考虑公司领先地位稳固，给予盈利分部22 年35xPE 不变（可比公司22 年Wind 一致预期24.4xPE，溢价43%），维持目标价60 元不变。中期维度鄂州机场产能爬坡、国际业务开启第二成长曲线，公司配置价值凸显，重申“买入”评级。

    2-3 季度件量修复好于行业，盈利增长强劲

    今年1-3 季度，全国快递件量同比分别+10.5/-1.7/+5.2%，国内件均价同比分别下降8.9/4.0/4.0%；同期，公司件量同比分别-1.5/+1.1/+8.9%，件均价同比分别+4.2/+2.8/-0.4%。产品结构调优与外部环境变化双重压力下，2 季度以来公司件量同比增幅仍持续跑赢行业；除9 月受高基数影响外，件均价已连续10 个月实现同比增长。假设嘉里物流3 季度贡献归母净利润3-4 亿元（略低于1H22 季度均值，考虑海外需求影响走弱），3 季度公司自身实现归母净利润15.6-16.6 亿元（3Q21 为10.38 亿元，不含嘉里），同比增长50.3%-59.9%，经营持续向好。（数据来源：邮政局、公司公告）新业务经营向好，股权激励彰显信心

    时效件业务稳健增长，我们预计该项目收入在3 季度延续上半年的个位数增长态势，估计电商退货件的正面拉动作用明显；经济件业务结构调优完成，低毛利的电商特惠件于7 月退市。我们估计3 季度电商标快和丰网日均件量超1000 万件/天，4 季度旺季弹性值得期待；大件业务净利润上半年已转正，随着四网融通推进和规模效应显现，有望持续贡献收益；同城业务上半年已大幅减亏；国际业务融通持续，嘉里与公司协同逐步提升。公司股权激励目标22/23/24/25 年收入不低于2700/3150/3700/4350 亿元或净利率不低于2.1/2.6/2.9/3.3%，彰显公司经营信心。

    中长期价值凸显，重申“买入”评级

    公司是具有资源壁垒和品牌壁垒的综合物流龙头，通过精益化管理和四网融通降本增效，有效应对外部环境变化。中期鄂州机场目标2025 年亚洲第一，轴辐式网络将赋能产品与提振收入；国际业务开启第二成长曲线，嘉里货源和网络优势与公司形成有效协同，重申“买入”评级。

    风险提示：市场竞争风险、成本膨胀风险、新业务管理和整合风险。