事件描述

    2021 年，顺丰控股实现营收同比增长34.5%至2071.9 亿元，归属净利润同比减少41.7%至42.7 亿元，扣非净利润同比减少70.1%至18.3 亿元，对应EPS 为0.93 元；其中，四季度实现营收同比增长60.7%至713.3 亿元，归属净利润同比增长43.0%至24.7 亿元，扣非净利润同比增长46.1%至15.0 亿元；拟每10 股派发现金红利1.80 元（含税）。此外，截至2022 年3 月31 日，公司累计回购股份0.25 亿股（占总股本0.5%），回购资金约12.9 亿元。

    事件评论

    时效业务量缓价稳，产品结构持续优化。2021 年，公司件量同比增长29.7%，票均收入同比下降8.6%，营收同比增长34.5%；4Q21，公司件量同比增长13.5%，票均收入同比下降1.5%，营收同比增长60.7%。其中，票均收入自三季度起环比回升，同比跌幅逐季收窄。四季度公司量缓价稳，收入质量提升，主要得益于公司推进健康经营，逐步优化低价经济产品并推进客户分层。

    结构持续优化，毛利率逐季修复。2021 年，公司毛利率同比下降4.0pct 至12.4%，其中，Q4 毛利率同比增长2.5pct 至14.5%，环比提升1.0pct，为2019 年以来单四季度高点。

    公司毛利率逐季修复，主要得益于：1）结构调优，营收质量提升；2）精准匹配资源，精益化成本管理水平提升；3）推进四网融合，运营效率提升。

    费用稳中有降，盈利边际改善。2021 年，公司四项期间费用率同比下降0.3pct 至10.4%，其中，4Q21 费用加速优化，四项费用率环比均显著下降，销售/管理/财务/研发费用率环比分别下降0.2pct/0.9pct/0.2pct/0.4pct，管理费用率同比增长较多或因为精简组织导致短期职工薪酬增加。最终，得益于收入质量提升、精细化管理以及费用端优化，公司扣非归母净利率实现逐季改善，4Q21 实现2.1%。

    新业务逐步减亏，嘉里贡献增量。2021 年，公司速运分部（包括时效、经济、冷链）净利润实现38.32 亿元，同比下降54.89%，主要由于产能扩张过快以及经济件亏损加剧。

    2021 年，公司新业务盈利边际改善，其中，快运分部较上年减亏3.3 亿元，净亏损5.8 亿元；同城分部毛利率同比提升12.1pct 至-3.9%，但净亏损额扩大至9.0 亿元；供应链及国际分部盈利较上年增厚5.1 亿元，实现盈利6.2 亿元（Q4 嘉里并表贡献3.7 亿元）。

    疫情短期扰动，长期价值凸显。尽管3 月国内疫情扩散对公司业务造成短期影响，但随着疫情逐步缓解，公司业务也将迎来恢复。在稳健经营的主基调下，公司盈利有望延续修复趋势。下半年鄂州机场投入运营，将进一步巩固公司护城河。当前公司估值风险基本释放，中长期配置价值凸显。公司近期宣布通过回购股份方式实施员工激励方案（回购总金额约10-20 亿元），彰显未来发展信心。预计公司2022-24 年EPS 分别为1.43/1.88/2.52 元，对应PE 估值分别为34/26/19 倍，重申“买入”评级。

    风险提示

    1、宏观需求不及预期；

    2、疫情扩散超预期；

    3、油价及人工成本大幅上行。