结论与建议：

    　　事件：公司公布2021 年年报，公司2021 年实现营收2071.87 亿元，同比增34.55%；归母净利42.67 亿元，同比下降41.73%；扣非净利18.34亿元，同比下降70%；毛利率同比下滑3.98pct 至12.37%,位于业绩预告中枢。其中，4Q 实现营收713.26 亿元，同比增60.67%；归母净利24.71亿元，同比增43.01%；扣非净利15.01 亿元，同比增46.07%，毛利率同比提升2.49pct 至14.47%。其中嘉里物流贡献3.7 亿元的扣非净利，若剔除嘉里物流21Q4 并表的影响，Q4 扣非净利约11.3 亿元，同比增长10%。

    　　盈利能力逐季提升：整体来看，2021 年全年营收增长35%，但扣非后净利润下滑70%，主要原因为：1）21Q1 公司为应对件量高增长、缓解产能瓶颈，加大了对场地、设备、运力等网络资源投入；2）21Q1 疫情期间响应春节原地过年号召，留岗员工人数和补贴增加导致人工成本上升；3）定价较低的经济快递产品增速较快，对整体利润率造成一定压力；4）2020年公司享受到较多的国家抗疫相关税费减免优惠，2021 年该等优惠政策陆续结束。在经历21Q1 业绩低谷后，公司积极调整经营策略，持续推进客户分层与产品结构优化，降本增效措施的稳步推进下，加之行业监管加强，快递行业整体走暖，盈利能力逐季连续稳步提升。公司从Q2 起业绩改善趋势明显，Q1-Q4 扣非净利分别为-11.3 亿元、6.6 亿元、8.1 亿元和15 亿元，公司业绩逐步修复。

    　　速运业务稳步增长： 2021 年公司快递业务收入为 1284.3 亿元，同比增长16%，占总营收的62%；完成业务量105.5 亿件，同比增长29.7%，在2020 年高基期下仍然取得稳健增长。具体来看，1）经济快递实现营收322.7 亿元，同比增长54.7%，主要得益于围绕电商客户分层推出适合其服务品质和价格需求的高性价比服务。同时，2021 年加盟制的丰网处于初期起网阶段，完成12 个省、140 个城市的覆盖及884 个加盟站点，并独立投产10 个中转场地，促使电商件提升。2）时效快递实现营收961.6亿元，同比增长7.3%，受益于个人物品、商务文件、中高端消费以及制造业生产流通环节的高效响应需求。其中，消费品类寄件占比超过45%,母婴用品、个护化妆、酒水等增幅较好。

    　　新业务占比提升至38%：2021 公司新业务占比从2020 年28.2%提升至38%，快运营收达232.5 亿元，同比增长25.6%；冷运连续三年蝉联“中国冷链物流百强榜”第一，实现营收78 亿元，同比增长20.1%；同城成长中国规模最大的独立第三方即时配送服务平台，营收达到50 亿元，增幅达到59.1%。在2021 年10 月并购嘉里物流后，公司供应链及国际业务快速发展，实现营收392 亿元，同比增长199.8%。

    　　毛利率下跌4%，费用率下跌0.3%：2021年毛利率同比下跌4pct至12.37%，主要是相对偏低的经济快递业务量增长较快对整体的票均收入有所影响，但随着公司不断完善产品分层，制定针对性市场策略，调优产品结构，提升产品定价能力，21Q4 单票收入回升到16.05 元/件。Q1-Q4 单票收入同比降幅分别为13.24%、13.4%、7.38%、1.47%，降幅逐渐缩小，预计2022 年单票收入将止跌回升。费用率方面，综合费用率下滑0.3%，其中管理费用同比下滑0.28%至7.25%，研发、销售费用率同比下滑均0.09%。

    　　盈利预测：政策严监管下价格战缓和，行业开始比拼服务，公司直营模式具有先天优势。考虑到3 月以来全国多地疫情反复，油价上涨等因素，公司2022 年发展基调为稳健，预计全年速运快递有望延续稳健增长，同时公司将继续享受四网融通和精细化经营带来的成本优化。此外，2022年上半年鄂州机场有望试运营，将为时效、国际业务以及供应链提供强大增长动力，公司产品议价能力上行叠加成本优化，业绩修复弹性大。

    　　预计2022、 2023 年实现净利润69.74 亿元、89.97 亿元，yoy 分别为+64%、+29%，EPS 为1.42 元、1.83 元，当前A 股价对应PE 分别为31 倍、24倍，对此给予区间操作的投资建议。

    　　风险提示：业务增速放缓、价格竞争激烈，新业务发展不及预期、鄂州机场投产不及预期、燃油成本上升等