2021 年业绩与预告一致

    公司公布2021 年业绩：收入2,072 亿元，同比增长34.55%，主要得益于于经济快递（同比+55%）、快运（同比+26%）等业务的快速增长以及收购嘉里物流在第四季度的并表贡献；归母净利润42.7 亿元，对应每股盈利0.87 元，同比下降42%，扣非后归母净利润18.3 亿元，同比下降70%，与预告一致因而符合预期。分季度来看，公司盈利能力呈现逐季改善的趋势：4Q21 单季度毛利率达到14.3%，扣非后净利润为15 亿元（对应净利润率2.1%），若扣除嘉里并表的影响，我们测算顺丰自身原有业务在4Q21实现扣非净利润11.3 亿元（同比增长10%），延续2Q21 以来修复趋势。

    发展趋势

    近期受油价、国内疫情等因素影响，但我们预计为暂时性因素。今年一季度以来，国际油价高企，且近期国内疫情防控对于快递物流企业运营造成一定影响（存在部分转运中心和网点短暂关闭的情况），但我们认为更多是暂时性的影响，公司通过自身效率提升和成本转嫁，可以抵消部分负面影响。从去年下半年以来，公司战略更加聚焦，强调健康和可持续发展，为今年盈利能力继续向上改善奠定了基础。虽然短期一季度业绩可能仍有不确定性，但我们认为当前股价向下风险或已有限，在风险逐步释放后将迎来布局时点。

    近期回调后长期价值逐渐显现。我们认为长期看关注以下三方面：1）：顺丰产品分层和客户体系的完善：我们在中金交运快递三重“竞”化论中提出，未来快递行业竞争将围绕新的价值增长点，例如客户分群和产品分层以及新业务开发，顺丰转型较早具有领先优势和更高的成功概率。2）鄂州机场：一方面通过轴辐式的运营模式，以更大机型替换小型货机，有助于顺丰降低单票成本，同时也将帮助顺丰建立进一步的优势，扩大时效件业务覆盖面、拓展供应链业务和发展国际业务。3）国际业务：顺丰收购嘉里已经完成，一方面，顺丰已经拥有成熟的货机和运营能力，尤其是鄂州花湖机场开航后，航空货运能力将进一步强化；另一方面，嘉里从事货代掌控货源，服务大量跨国企业，并且在东南亚开展当地快递业务，我们认为双方可以形成有效协同，共同服务中国的品牌出海，可能成为未来最大的增长看点。

    盈利预测与估值

    考虑到近期疫情和需求端偏弱的影响，我们下调2022、2023 年年净利润12.0%/13.7%至71/86 亿元，对应扣非后为61、76 亿元。当前股价对应2022/2023 年30.8 倍/25.3 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利下调和近期市场风险偏好降低，我们下调目标价23.4%至62.10 元对应35 倍2023 年市盈率（扣非后40 倍），较当前股价有40.0%的上行空间。

    风险

    业务量增速低于预期，成本大幅上涨。