事件：顺丰控股发布2021 年三季报，Q3 公司实现营收475.17 亿元，同比增长23.5%；归母净利润10.38 亿元，同比下降43.5%；扣非净利润8.10 亿元，同比下降51.2%。在公司Q2 扣非净利润环比Q1 改善明显的基础上，Q3 扣非净利润环比增长23.3%，整体盈利水平实现逐季稳步回升，业绩符合我们预期。

    　　时效件主业增速回暖，驱动业绩修复。公司完成时效快递产品体系优化升级，Q3 公司时效件同比增速回暖，有力推动公司业绩修复。Q3 公司完成速运业务量26.05 亿票，同比增长29.2%，高于行业增速6.2pct；Q3市占率9.5%，同比提升0.4pct。公司在实现增速领先的同时，单价环比回升。Q3公司票单价16.51 元，环比增长4.6%，同比降幅收窄至7.4%，主要系公司不断完善产品分层，制定针对性市场策略，调优产品结构，提升产品定价能力。四网融通为Q4 业务高峰奠定高效的运营基础，预计Q4 旺季公司收入增速和利润将有明显修复，2022 年时效件主业仍有望恢复至较快增长通道。

    　　新业务保持高增长，四网融通降本增效成果显著。Q3 公司各项新业务收入均保持高增长，其中供应链业务Q3 收入35.50 亿元，同比增长86.9%，增速领先行业。在新业务收入高增的同时，降本增效成果显著。虽然新业务仍处于持续投入期，公司通过科技创新工具及系统技术应用落实收、转、运、派全方位降本增效，合理配置资源。未来结合四网融通的持续推进以及运营管理效率的提升，规模效应下新业务成本有望得到进一步管控，推动利润向上。此外，公司收购嘉里物流于2021 年9 月28日落地，未来将进行多方位融合协同，加强公司海外业务能力，有望打开第二成长曲线。

    　　公司边际修复趋势明显，看好成本后续摊薄及公司长期竞争力。公司2021 年以来加大各项业务板块投入，未来伴随件量攀升将逐步摊薄单票固定成本，实现效益优化。Q3 公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金共计139.44 亿元，同比增长88.6%。公司资本开支主要用于分拣中心、飞机和土地的投入，意在打造综合物流服务能力和长期核心竞争力，完善产品矩阵，提升市场份额，构筑长期壁垒。我们认为公司持续投入竞争优势凸显，鄂州机场投建后有望进一步巩固时效市场优势。

    　　预计Q4 旺季公司新投产能将充分利用，2022 年各项资本开支及管理费用有降低预期，业绩有望迎来边际修复。

    　　投资分析意见：维持盈利预测，维持“增持”评级。我们维持盈利预测，预计21-23 年公司归母净利润为49.0/74.4/110.6 亿元，同比增长-33.1%/51.8%/48.6%，对应21-23 年市盈率58x/39x/26x；由于公司仍处投入期，叠加今年产能错配导致的阶段性利润下行；但是从长期来看，我们看好公司时效件竞争优势进一步提升，供应链和国际业务发力逐步成为利润新的增长点。我们认为投入期过后，公司规模拐点到来后利润有望迎来修复；维持“增持”评级。