事件：8 月23 日顺丰发布2021 年半年报，报告期内实现营收883.4 亿元，同比增长24.2%，归母净利润7.6 亿元，同比下降79.8%。其中Q2实现归母净利润17.5 亿元，环比Q1 扭亏为盈。

    基础业务结构重塑后形成产品分层，新兴业务发展势头迅猛增速可观。

    1）新口径下公司时效业务实现营业收入461.6 亿元，同比增长6.5%。消费件成为主要增量，占比已达47%。2）新口径下经济件实现营业收入148.9 亿元，同比增长69.2%，件量同比增长107%。经济件将专注于电商客户市场，结合电商特惠进一步实现电商市场产品分层，在注重业务量规模增速的同时保证盈利能力，维持电商标快件的价格水平。3）快运业务实现营收115.1 亿元，同比增长50%，零担日均货量同比增长81%，双品牌并行稳定。中国零担货运市场集中度仍较低，公司未来将继续以扩大市场份额为主。4）供应链业务实现营收52.9 亿元，同比增长79%。

    新零售、新制造业产业升级下，公司依靠数字化牵引及极致履约能力，营收增速远超行业水平。

    Q2 成本端支出企稳，看好下半年盈利能力修复，关注未来网络融通带来的利润率提升。公司Q2 成本端控制较好，毛利率恢复至12.8%，环比提升5.7pct。其中人力成本占营收比环比回落4.8pct 至43.5%，已经低于20 年Q4，略高于20 年同期；运力成本占营收比环比回落0.8pct。我们认为公司四网融通初见成效，随着产能释放及融通逐渐深入，各业务场站及运力资源共享所带来的成本优化将初步体现，整体毛利率有望在下半年重回正轨。看好四网融通带来长期盈利能力的改善与提升。

    坚定看好顺丰在物流供应链端的长期价值。顺丰剥离同城业务独立融资缓解现金流压力；对嘉里物流的收购将于四季度落地即将将贡献利润，海外市场进一步打开；鄂州机场的建成将帮助顺丰搭建高品质的一体化物流供应链体系，打开ToB 端市场。我们认为顺丰有望成为国内首个拥有全球物流体系的服务商，需重视顺丰网络及资产的长期价值。

    投资建议：公司逐步渡过产能投放压力造成的阵痛期，盈利能力有望持续修复，继续关注四网融合带来的效率提升。预计2021-2023 年公司实现EPS 0.96/1.66/2.41 元，对应PE 63x/36x/25x，给予“买入”评级。

    风险提示：四网融合效果不及预期，时效件增速放缓。