事件描述

    顺丰控股披露2021 年半年报，2021H1 实现营收883.4 亿元，同比增长24.2%，归母净利润7.6 亿元，同比下降79.8%，扣非净利润-4.8 亿元，同比下降113.8%；其中，2021Q2 实现营收457.2 亿元，同比增长21.6%，实现净利润17.5 亿元，同比下降38.7%，扣非净利润6.6 亿元，同比下降74.9%。

    事件评论

    件量增长稳健，结构仍待优化：公司Q1/Q2 件量分别同比增长44.1%/37.0%，两年复合增长58.9%/59.3%，剔除去年疫情基数扰动影响，整体件量增长较为稳健。

    公司Q1/Q2 单票收入分别同比下降13.2%/13.4%，Q2 公司单票收入环比下滑2.1%至15.78 元，主要由于定价较低的经济快递产品占比快速提升，拖累综合单票收入表现。

    资源加速投入，运营效率回升：公司Q2 资本开支预计达52.2 亿元，Q1/Q2 资本开支占营收比重分别为9.3%/11.4%，公司中转场地、自动化设备、干支线运力、以及多元业务板块资源呈现加速投放趋势。随着Q2 件量规模扩张、资源整合优化、成本管控加强，公司运营效率环比稳步回升，Q2 单票成本环比下降5.9%。

    但考虑到资本开支投放压力以及产能爬坡速度，公司成本曲线优化或有所滞后，Q2 单票成本仅同比下降2.0%。

    盈利环比回升，非经增厚业绩：受益于运营效率提升和成本管控加强，公司Q2 毛利率环比提升5.7pct，盈利环比有所改善。但公司保持较强资源投入力度，Q2 毛利率同比下滑8.2pct 至12.8%，整体依然承压。公司持续推动数字化转型，推动组织精简和管理提效，三项费用（销售、管理和研发）占收入比重为10.1%，同比下滑0.5pct，费用控制良好。Q2 实现归属净利润17.5 亿元，同比下降38.7%，其中，Q2 非经常性损益预计12.4 亿元，主要由于顺丰三项物业资产的权益转让给顺丰房托的处置收益，以及政府补助等。

    能力上行，盈利探底：公司持续加大资源投入，巩固长期竞争壁垒，但短期盈利仍将承压。下半年规模效应有望逐步释放，带动盈利能力修复。暂不考虑收购嘉里物流、分拆上市和定增摊薄影响，预计公司21/22/23 年归母净利润分别为41/68/94亿，对应PE 为65/39/28X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 时效快递需求不及预期；

    2. 人工成本大幅上涨；

    3. 行业竞争大幅加剧。