事件：顺丰控股发布 2021 年一季报：2021 年公司实现营收 426.2 亿元，同比+27.1%，归母净利润-9.9 亿元，去年同期盈利 9.1 亿元，扣非归母净利润-11.3 亿元，去年同期盈利 8.3 亿元。

    　　Q1 业务量增速放缓，新业务维持较快增长。2021Q1 公司实现业务量24.78 亿件，同比+44.1%，其中核心业务时效快递增速放缓，主要原因包括 2020 年同期高基数效应，以及今年同行在春节期间分流散单业务。

    　　Q1 顺丰市场份额 11.3%，较 2020 年底提升 1.5pts。Q1 公司整体营收增速为+27.1%，其中速运物流业务收入 399.4 亿元，同比+25.0%；其他业务收入 26.8 亿元，同比+68.8%，新业务仍维持较快增长。

    　　Q1 资本开支提速，叠加春节补贴，成本超预期，毛利率大幅下滑。

    　　2021Q1 公司资本支出为 42.5 亿元，同比+114.5%，公司从 2020 年四季度以来持续加快资本开支（2020Q4 资本支出 62 亿元，同比+231%），主要与资源的前置投入有关。公司在投入初期的经营成本较高，同时春节高峰期的运力成本和人员补贴较高，导致 Q1 营业成本大幅增长，Q1 综合毛利率同比下降 8.8pts 至 7.2%，此外，电商特惠件占比提升、以及其他新业务占比提升也导致了利润率的下滑。Q1 公司综合费用率为 10.8%，同比降低 1.1pts，环比 Q4 提升 1.5pts，费用总体控制良好。

    　　静待经营改善，看好公司竞争力提升和长期成长价值。根据公司公告披露，公司资源投入预计下半年开始释放规模效益、四网融通项目预计在今年第三季度初见成效，静待公司经营改善。我们认为公司当前处于转型升级期，着眼未来的能力建设必将深厚长期竞争力，短期业绩的波动难以避免，但产能的提升、综合服务能力的升级、网络协同效应的强化均将有助于公司长期发展。

    　　投资建议：公司处于资源投入和经营转型升级期，短期面临一定的经营压力和业绩波动。随着公司资源投入逐步释放成效，竞争力将进一步夯实；考虑到公司转型升级，快运、供应链等新业务有望保持高增长，我们上调公司 2022 年与 2023 年的营收预期（2022/2023 年营收上调至 2404/3008 亿元），维持 2021 年盈利预测不变（46.3 亿元），上调 2022 年、2023 年净利润至 65.2、88.5 亿元，对应 2021-2023年 PE 分别为 62x、44x、33x，给予“增持-A”评级。