投资要点:

    公司发布 2014 年半年报,上半年收入同比下降 20.47%至 3.06 亿元,扣非净利润同比下降 38.48%至 1541 万元,经营活动现金流净额为2561 万元,同比增加 184.43%,EPS 为 0.11 元,同比下降 15.38%。其中 2014Q2 实现收入 1.47 亿元,同比下降 27.74%,归母净利润 1101万元,同比增长 5.76%。公司公告 1-9 月份净利润变动区间为-20%~10%。

    报告摘要:

    中药制剂营收保持稳定,原料药和中间体营收略有下降,中药材及饮片营收降幅较大。14 年上半年,公司中药制剂实现收入 1.12 亿元,同比下降 0.86%。原料药和中间体业务实现收入 1.25 亿元,同比下降6.41%,其中原料药业务搬迁完成后实现扭亏,上半年实现收入 6487万元,同比增长 22.84%,但中间体业务实现 5687 万元,同比下降27.09%,下降较多,可能与南通公司的工程改造影响生产有关。基于主要的工程已经完成,我们预计原料药和中间体业务下半年实现较快的增长。中药材及饮片业务实现收入 6692 万元,同比下降 51.37%,主要公司转变了业务的经营策略,由粗放型向集约型转变,短期影响收入增长。

    毛利率同比提升 9.37%,期间费用率同比增加 11.10%,盈利能力略有下降。由于中药材及饮片业务毛利率相对较低,且报告期内营收降幅较大,致使公司整体毛利率同比大幅提升 9.37 个百分点。公司营销费用同比增加 44.82%,主要是因为公司加强了营销投入力度,如针对重点地区增设了四个独立办事处,加强基层销售网络建设等,导致营销费用同比增长 143%,增加了近 1500 万元,同时展览费和业务宣传费也大幅增加。管理费用同比增加 12.32%,主要是工人工资、研发投入增加及折旧摊销同比增幅较大。财务费用同比增长 100%,主要是公司借款增加利息支付同比增加较多。整体来看,尽管公司毛利率和期间费用变动均较大,但盈利能力变动不大,净利率略降 0.68个百分点。此外由于购买商品、接受劳务支付的现金减少,报告期内结余净现金 2561 万元,同比大幅增加。

    围绕核心战略,内外并举。公司围绕以中成药为重点,以特色原料药及医药中间体和新型化学制剂为两翼,涉足生物制药产业的战略,对内着力营销改革,加大市场投入确保核心主业保持稳定增长,同时做减法优化业务结构,处置竞争潜力不明显的业务(如兄弟制药等),对外加强合作为生物药生产和研发搭建平台,如参股江苏金丝利药业和中美福源等。

    盈利预测及评级。预计 14 年-16 年的 EPS 分别为 0.27、0.34 和 0.41元,对应的 PE 分别为 70、58 和 47 倍,维持买入评级。

    风险提示。药品招标低于预期风险。