投资要点：

    公司公告2021 年中报，表现超预期：公司2021H1 实现收入22.96 亿元，同比+62.8%，较2019 年+30.1%；Q2 收入11.76 亿元，同比+47.6%，较2019 年+45.5%。2021H1实现归母净利润2.02 亿元，同比+1404.4%，较2019 年+46.4%，超出公司前期业绩预告上限1.8 亿元；Q2 归母净利润0.97 亿元，同比+167.3%，较2019 年+94.0%。

    加盟和线上渠道发力，2021H1 增长表现亮眼。公司2019 年转变战略，开始发力加盟渠道，加盟店开店加速。2021 年6 月末加盟门店达575 家，较年初净增34 家，根据公司规划，2021 年预计净开店总量150-200 家，2021H2 开店有望提速。公司2020 年上线云店系统，实现线下所有销售人员对消费者的线上服务，通过高质量的私域流量+社群营运，实现向线下引流，带动单店收入增长，较2019 年约10%增长。2021H1 公司加盟渠道实现收入5.80 亿元，同比+193.3%，较2019 年+112.8%。公司加强对自营门店管理，2021H1 关闭经营较差自营门店，2021 年6 月末自营门店428 家，较年初净下滑26 家。2021H1 公司自营渠道收入16.40 亿元，同比+40.2%，较2019 年+12.7%。

    公司同时发力线上渠道，优化直播带货等营销模式，在淘宝直播基础上，试水抖音直播，与多位明星、多平台达成合作，其中与腾讯智慧零售合作开创珠宝行业首场公私域联动的新品发布直播，刷新了CHJ 云店直播历史新记录，更打造出珠宝行业中微信私域直播的新标杆；与品牌大使唐艺昕携手的国潮珠宝年中大赏直播各项数据再度突破。2021H1 线上渠道实现收入5.01 亿元，同比+36.5%，较2019 年+59.6%。

    女包业务调整渠道和设计，实现高速增长。2021H1 公司皮具业务实现收入2.22 亿元，同比+102.4%，较2019 年+27.5%。过去菲安妮女包业务渠道集中于百货超市，导致品牌形象定位不明确。经2018-2020 年调整期，公司逐步将菲安妮渠道调整至购物商场，并优化产品设计，引入IP 小怪兽系列、与艺术家Jayde Fish 跨界联名，推动女包业务快速增长。

    2020 年剥离思妍丽，优化资本结构，降低财务费用。2020 年11 月公司实现对思妍丽的剥离，收回全部转让款4.75 亿元。借力现金回流，公司年内偿还负债，2021 年6 月末公司短期借款6.06 亿元，较2019 年末下降2.55 亿元。2021H1 公司财务费用率0.64%，同比-1.53pct，较2019 年-1.6pct。

    费用管控能力强化，净利率向上提升。2021H1 公司毛利率34.6%，同比-1.62pct，较2019 年-3.64pct，主要因公司渠道结构调整，加盟和线上销售渠道毛利率较过去传统自营渠道毛利率低（2021H1 加盟毛利率22.1%、自营毛利率38.4%），新渠道收入快速增长。同时，加盟和线上渠道费用投放也低于自营渠道，2021H1 公司销售费用率18.6%，同比-7.07pct，较2019 年-3.78pct。公司进一步增强费用管控，2021H1 管理费用率3.38%，同比-1.82pct，较2019 年-0.99pct。2021H1 公司净利率同比+7.76pct 至8.93%，较2019 年+1.08pct。

    渠道、产品齐发力，中长期内生增长动能充足。1）加盟渠道快速扩张。公司规划2021年开店150-200 家，未来公司保持较高开店速度，有望3-5 年实现2000 家门店总量目标。2）全面上线云店系统，推动线上、线下融合。云店系统实现客户信息全部录入线上系统；并打通所有门店（包括加盟店）供应链，实现对终端库存数据管控；通过高质量的私域流量+社群营运，实现全天候全域销售的新零售模式。3）优化产品设计，定位年轻化消费群体。公司高毛利时尚珠宝首饰收入占比持续提升，持续新品发布、联名IP 系列加速产品迭代。菲安妮女包业务更新产品设计，定位年轻群体，并积极使用抖音和直播引流，实现收入向上增长。

    聚焦珠宝和箱包业务，加速线上和线下多样化渠道推进，凭借自身优质设计和产品实力，持续提升市场份额。公司渠道加速扩张，新零售运营发力得到验证，我们上调公司2021-2023 年归母净利润至3.62/4.33/4.95 亿元（前值：3.33/3.93/4.41 亿元），分别同比+159.3%/+19.6%/+14.3%，对应PE 为15X/12X/11X，维持增持！

    风险提示：经济低迷导致可选消费需求下降的风险、新渠道布局不及预期的风险。