投资要点

    公司发布2018 半年报，期内实现收入16.27 亿元（+3.7%）、归属净利润1.67 亿元（+2.75%）、扣非后净利润1.53 亿元（-0.32%）。其中Q2 单季度实现收入7.85 亿元（+7.02%）、归属净利润0.74 亿元（+6.15%）、扣非后净利润0.66 亿元（+3.5%）。

    渠道稳步拓展&产品持续创新，Q2 珠宝业务增速回升。报告期内公司保持正常开店进度，新增32 家门店至850 家。同时在产品方面加大新品开发力度，推出“UNIQ 由你”、“XX 悦变”、“Multi 多元”、“Rhythm 鼓韵”等系列新品。此外还与星巴克联名推出“花丝星享卡”，提高在星巴克粉丝群体的认知度。综合来看，在Q2 整体消费需求放缓的环境下，公司同店增速预计回正，2018H1 时尚珠宝/黄金珠宝收入分别同增3.63%/5.27%至10.61/3.76 亿元。

    渠道调整，女包业务略有下滑。公司持续对FION 进行产品渠道年轻化升级。产品方面，FION 围绕年轻客群推出多个新系列产品，并与意大利设计师Luca di cesare 开启全新形象POP-UP STORE 快闪店模式，吸引年轻消费者眼球。渠道方面，公司持续推进品类与风格更丰富的生活馆业务，整体向女性生活空间定位升级，因渠道处于调整阶段，报告期内净增2 家门店至292 家。整体来看，报告期内女包业务略降1.98%至1.71 亿元。

    投资收益增加，盈利能力保持稳定。在时尚珠宝毛利率提升的带动下，整体毛利率提升0.65PCTs 至39.54%。同期因门店形象年轻化升级&宣传投入增加，销售费用率提升1.69PCTs 至22.78%。但因投资收益快速增长贡献3407 万元（+52%，预计思妍丽贡献超1000 万）、管理费用率稳定，因此整体净利率较上年同期基本持平。

    K 金龙头布局时尚，美容业务未来可期。K 金主业符合时尚个性化趋势，近几年维持稳健增长。在此基础上，公司围绕K 金核心客户白领女性拓展时尚领域，目前已布局女包（Fion）、母婴化妆品（拉拉米）、医美（思妍丽&更美）领域，各版块间客户重合度高，未来有望相互协同，充分受个性化/体验式时尚化新风潮。其中美容板块的思妍丽为国内行业翘楚，与公司整合完成后扩张有望会提速，享受国内美容行业快速发展红利。

    投资建议。公司K 金龙头地位稳固，主业稳健增长，且时尚生活生态圈战略布局有望持续落地（医美/化妆品/健身等），为后续成长打开空间。2018Q1 拟全资控股思妍丽，向美丽行业迈出一大步，同时其较好的承诺业绩也将明显增厚业绩。假设思妍丽于2019 年并表，同时考虑到整体终端消费增速略有放缓，调整2018/19/20 年归属净利润预测至3.0/5.0/5.8 亿元、对应EPS 0.33/0.55/0.64 元。维持“买入”评级。

    风险提示。时尚珠宝需求低于预期；时尚战略布局标的表现低于预期；美容业务拓展低于预期。