公司公告与厦钨新能源签署合作协议，约定2023-2027 年公司将向厦钨新能源提供新一代前驱体产品45.5-54 万吨，至此公司2022-2027 年已锁定前驱体产能151.5-164 万吨，保障业绩稳定增长。公司是正极前驱体优势企业，产品技术领先且结构不断优化，深度绑定优质客户，保障订单稳定增长。随着印尼镍矿产能释放，前驱体毛利水平有望改善。同时动力电池回收行业迎来高速增长，公司长期深耕回收业务优势显著，有望打开新成长曲线。内部管理方面，公司聚焦主业，电子废弃物回收业务即将分拆上市，城市矿山、环境服务、硬质合金等业务混改，报表结构进一步优化。近期亦发布2022 年股权激励计划，内生动力强化。继续推荐。

    事件：2022 年7 月20 日，公司发布关于与厦钨新能源签署“新一代三元前驱体合作开发”以及“2023-2027 年供应45.5-54 万吨三元前驱体”协议的公告。

    　　对此，我们点评如下：

    新增45.5-54 万吨下游需求，客户绑定保障业绩增长。根据公告，公司将按约定时程进行新一代前驱体产品（包含高电压型三元前驱体、四元前驱体、超高镍低钴前驱体、无钴前驱体等新型前驱体产品）的设计开发等工作，并于2023-2027 年向厦钨新能源供应45.5-54 万吨三元前驱体产品。此前，公司已与亿纬锂能、容百科技、ECOPRO 和厦钨新能源签订协议，锁定公司2022-2026年前驱体产能合计106-110 万吨，加上本次与厦钨新能源的合作，公司目前已确定的2022-2027 年前驱体产品需求为151.5-164 万吨。公司通过签订采购或合作协议，绑定下游优质客户，有效保障公司产能释放和前驱体业务业绩增长。

    前驱体：业务结构优化驱动营收回升，技术领先构建壁垒。公司2019/2020/2021营收分别为143.5/124.7/193.0 亿元，触底回升。分业务看，2021 年电池材料业务收入137 亿元（同比+106%），其中，三元前驱体/四钴/三元正极收入94.2/29.5/13.5 亿元（同比+205%/+13.7%/+38.4%）。公司技术水平领先行业，先后攻克了超高镍三元、全浓度核壳、无钴、NCMA/NCMW 四元等新一代高端前驱体产品制备的关键产业化技术与装备体系，实现8 系高镍核壳—浓度梯度结构三元前驱体产业化、9 系核壳前驱体与四元前驱体的量产开发。我们预计22Q2公司高镍出货比例占到80%以上，全年高镍及超高镍产品出货比例将达到70%。

    　　2022 年5 月，公司最新一代浓度梯度超高镍低钴核壳三元前驱体首次量产发货，保持行业领先地位。公司重点控制产品品质，在磁性异物方面优势明显，镍前驱体产品磁性异物含量平均值为0.64ppb，处于行业先进水平。

    印尼镍矿：产能释放在即，成本有望优化。公司通过持有印尼青美邦63%股权，战略布局前驱体原材料镍金属。目前印尼镍工厂已基本竣工，预计可于2022 年下半年投料试产，全年可贡献近1 万吨镍金属产能增量，满产状态下镍金属年产超5 万吨，钴金属产能超6,000 吨。我们认为印尼工厂镍钴金属产能释放在即，公司对上游供应链的自控程度将大幅提高，未来有望协同公司动力电池材料回收业务，形成“自产+回收”资源保障模式。公司镍金属自给率的提高，能有效规避期货市场价格波动风险，亦能节约原材料采购成本。随着印尼镍矿产能释放，至2025 年预计能降低20%左右成本。同时，公司以青美邦为纽带，引入Ecopro、容百科技等正极材料大客户为外部股东，深化业务绑定关系，提前锁定百万吨前驱体长单，为公司未来业绩增长提供保障。

    　　电池回收：行业迎来高速增长，公司长期深耕回收业务优势显著。随着首批新能源汽车逐步报废，2021 年前后进入动力电池退役高峰。在废旧电池环境风险大和政策红利释放双重驱动下，动力电池回收行业有望迎来大规模放量，预计2027 年市场空间超1,500 亿。公司长期深耕废弃资源回收行业，具有技术、资质、渠道三大优势：（1）技术：镍钴回收起家，上市以来逐渐攻破废旧电池、电子废弃物与报废汽车等废弃资源绿色循环技术，并掌握多项动力电池回收利用技术，锂回收率可超90%；（2）资质：公司三家子公司具有工信部动力电池回收资质，处于行业第一，资质优势为其带来优质客户资源；（3）渠道：截止2021 年底，公司已与500 多家整车厂和电池厂签署协议建立定向回收合作关系，共建共享131 个电池回收网点，设计总拆解处理能力21.5 万吨/年。

    内部管理：股权激励绑定核心利益，非核心业务分拆出表提升公司价值。2022年5 月17 日公司发布2022 年限制性股票激励计划，激励对象包括20 名领军人才与创新人物和83 名核心技术与核心工程人员，将核心技术人员利益与公司长期发展深度绑定。2021 年7 月主营电子废弃物回收业务的格林循环IPO 已获深交所受理，目前已完成两轮问询回复，同时，公司完成对钨资源回收业务混改和硬质合金业务控股权退出，报表结构进一步优化，回笼资金利好长远发展。

    风险因素：新能源车销量不及预期；订单落地不及预期；业务调整不及预期；原材料价格波动。

    投资建议：公司是正极前驱体优势企业，产品技术领先且结构不断优化，深度绑定优质客户，保障订单稳定增长。随着印尼镍矿产能释放，前驱体毛利水平有望改善。同时动力电池回收行业迎来高速增长，公司长期深耕回收业务优势显著，有望打开新成长曲线。我们维持2022-2024 年归母净利润预测为17.3/25.8/34.3 亿元，当前股价对应PE25.4/16.9/12.7 倍。继续推荐。