简评和投资建议。

    公司一季度收入同比增长8.71%，净利润同比下降77.69%，符合我们之前对于其一季度将延续四季度较弱经营趋势的判断。业绩大幅下滑主要是收入增速放缓、毛利率下降、费用率增加及营业外净收支减少影响。

    从各经营指标看，因区域环境较弱、老店增速放缓及2011年基数较高（去年同期增速25.01%），一季度收入增速降至个位数水平；毛利率同比减少0.47个百分点则主要由于2011年末及2012年集中开业的新店尚处于培育期；在新店费用增量及老店租金、人工成本提升的共同作用下，期间费用率增加2.40个百分点至17.61%，其中销售和管理费用率分别增加1.86和0.52个百分点，财务费用略减少11万元；一季度营业利润同比下降80.28%。

    营业外净收支同比减少677万元（其中，政府补助及供应商违约补偿等营业外收入减少363万元，营业外支出因关闭长沙子公司旗下的浏阳店而增加314万元），使一季度利润总额同比下降82.16%；此外，因2011年同期晋江子公司闭店冲回递延所得税资产621万元，有效税率同比大幅下降18.50个百分点，最终一季度归属净利润同比下降77.69%，净利润率仍处于0.55%的较低水平。我们测算，若扣除资产减值损失及营业外净收支的影响，公司一季度经营性利润总额同比下降78.05%，较2011年四季度基本没有改善。

    暂维持对公司2012-14年EPS分别为0.47、0.56和0.70元的盈利预测（2012年的预测基于前期新开门店在今年下半年能有效释放收入及利润的假设），公司目前13.90元股价对应2012-14年PE分别为29.8、24.8和19.8倍，处于行业较高水平，PS为0.38倍。我们认为，公司在短期内加大开店速度、进入新进区域培育期拉长以及管理层变动等导致公司净利润无法在短期内得到有效提升；维持"中性"的投资评级，维持14.50元的目标价（对应12年0.4倍PS）。公司的销售和利润能否在2012-13年得到回升则需要关注其老店增长可否得到提升以及2011年新开门店能否尽快走出培育期。

    风险和不确定性：管理层变动带来的经营管理不确定性；门店开业速度导致的费用率影响；新门店培育期低于预期；内部激励机制改革过程中的治理结构问题。