3Q25 业绩低于我们预期

    　　公司公布1-3Q25 业绩：收入57.06 亿元，同比上升5.79%；归母净利润3.45 亿元，同比上升44.71%；其中3Q25 收入19.73亿元，同比上升18.65%；归母净利润1.01 亿元，同比上升711.4%，因毛利率下降，业绩略低于预期。

    　　发展趋势

    　　数据中心业务有望维持高增长，海外业务有望快速发展。我们估计公司1-3Q25 数据中心产品收入14.4 亿元，同比增长37%，其中3Q25 收入6.6 亿元，同比增长60%。公司和国内各大互联网厂商实现较好绑定，25 年来自互联网大厂的收入同比增长80%+。海外市场也积极开拓东南亚、中东及美洲等区域，有望实现逐步放量。新技术方面，公司HVDC 在头部大厂获得较高份额，同时也布局SST 等未来技术。

    　　新能源及智慧电能业务稳健增长。我们估计公司1-3Q25 新能源业务收入26.7 亿元，同比增长10%，3Q25 受二季度抢装结束影响收入环比有所下降，25 年以来公司欧洲市场出货量同比翻倍以上，美国市场也通过ODM 模式积极推进。智慧电能1-3Q25 收入6.2 亿元，同比基本持平。

    　　公司毛利率同比略降，费用率控制良好。3Q25 公司毛利率为25.3%，同比下降2.0ppt；销售/管理/财务/研发费用率分别为8.0%/3.5%/0.1%/6.5%，分别同比-1.6ppt/-1.3ppt/-0.9ppt/-2.3ppt；3Q25 公司净利润率5.1%，同比+4.4ppt。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司毛利率下降，我们下调公司2025/2026 年盈利预测31%/10%至5.2/9.3 亿元。当前股价对应54 倍2025 市盈率和30 倍2026 市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢上行，维持70.0 元目标价不变，考虑公司未来增长较快，切换至2026 年估值，对应38.7 倍2026 市盈率，较当前股价有28%的上行空间。

    　　风险

    　　数据中心需求疲软；全球储能需求不及预期；储能市场竞争加剧盈利下滑。