事件：公司发布2022年报和2023年一季报，2022年营业收入43.80亿元，同比增长0.52%，归母净利润7.49亿元，同比增长21.00%，扣非净利润6.12亿元，同比增长4.66%；2023年一季度营业收入9.57亿元，同比下降8.75%，归母净利润1.33亿元，同比增长4.23%，扣非净利润1.32亿元，同比增长4.75%。

    　　集采压力下Q1保持增长，看好下半年拐点。2022年公司受部分产品集采影响，尤其22Q4第七批集采品种罗库溴铵开始执行，收入端略有增长。利润端增速快于收入端，我们预计主要受呼吸科产品快速增长带动，以及非经常性损益（主要是城南厂区搬迁损益和海盛处置产生的投资收益约1.35亿元）贡献。单季度看，22Q4营收9.27亿元（-9.13%，同比，下同），归母净利润2.20亿元（+40.50%），扣非净利润1.13亿元（-14.68%）；23Q1营收9.57亿元（-8.75%），归母净利润1.33亿元（+4.23%），扣非净利润1.32亿元（+4.75%）。展望2023年，公司在克服罗库集采的短期压力之下，制剂新产品舒更葡糖钠、庚酸炔诺酮的推广值得期待，后续亦布局有黄体酮缓释凝胶、地屈孕酮片、潜力重磅创新药奥美克松钠等品种，有望不断带动增长，在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续快速增长态势。

    　　分业务：核心制剂品类表现亮眼，自营API略增，意大利Newchem增长稳健。

    　　呼吸类制剂表現亮眼，关注舒更等新产品放量。2022年制剂收入26.05亿元（+4.3%）。

    　　其中制剂自营产品收入24.85亿元（+4.4%），医药拓晨部制剂配送收入1.2亿元。分治疗领域：1）妇科计生类，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，收入5.4亿元（+3%），2）麻醉肌松类，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液、注射用维库溴铵、甲磺酸罗哌卡因注射液、舒更葡糖钠注射液，收入4.92亿元（-23%），3）呼吸类，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴按粉雾剂和环索奈德气雾剂，收入6.8亿元（+31%）。4）皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，收入1.8亿元（+22%），5）普药制剂产品收入5.35亿元（+11%）。6）综合招商产品收入0.35亿元。7）其他外购代理产品收入0.23亿元。

    　　原料药：自营API略增，Newchem增长稳健。2022年原料药及中间体收入17.74亿元（-1%），其中主要自营原料药收入7.98亿元（+1.5%），意大利子公司Newchem收入7.05亿元（+16.7%），仙耀貿易公司收入0.97亿元，其他原料药贸易1.72亿元。

    　　费用率：毛利率基本稳定，期间费用率下降，研发投入持续增长，毛利率：2022、23Q1毛利率为58.15%（-0.08pp），52.35%（-5.68pp），23Q1毛利率波动我们预计主要受产品结构调整影响。费用率：2022、23Q1销售费用率28.83%（-0.68pp），23.11%（-7.05pp），管理费用率6.16%（-0.30pp），7.47%（+0.57pp），财务费用率-0.61%（-0.61pp），-0.15%（-0.71pp）。23Q1销售费用率下降主要由于市场推广费减少。研发投入：2022，2301研发费用2.67亿元（+9.61%），4134万元（-27.95%），占联入比例6.09%（+0.48pp），4.32%（-1.15pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。

    　　盈利预测与投资建议：根据年报一季报，考虑集采影响及新产品放量节奏，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入46.61，54.59和63.94亿元（23、24年调整前49.94、58.37亿元），同比增长6.4%、17.1%和17.1%：归母净利润7.51、9.04和10.88亿元（23、24年调整前8.16、9.79亿元），同比增长0.3%、20.3%和20.3%。

    　　当前股价对应2023-2025年PE为18/15/13倍。考虑公司是甾体激素优质賽道原料药制剂一体化龙头，高壁垒原料药、制剂品种布局不断深化，有望长期保持稳健增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：产品降价风险、汇率波动风险、海外收购整合失败风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。